在滬港兩地上市的綠色動(dòng)力（601330.SH、1330.HK），頻頻資本騰挪，募資擴(kuò)張。
4月10日，綠色動(dòng)力公告披露，延期回復(fù)非公開(kāi)發(fā)行股票反饋意見(jiàn)。這源于2019年10月的一起非公開(kāi)發(fā)行A股股票預(yù)案。彼時(shí)，綠色動(dòng)力擬通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行A股股份融資23.9億元用于垃圾焚燒項(xiàng)目、償還銀行貸款。
綠色動(dòng)力證券部人士向《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者表示，2014年，公司運(yùn)營(yíng)的項(xiàng)目7個(gè)，到2019年超過(guò)20個(gè)，期間規(guī)模翻了差不多兩三倍。
然而，在項(xiàng)目數(shù)量激增的同時(shí)，綠色動(dòng)力的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流常年為負(fù)。光大金控資產(chǎn)管理有限公司投資管理部高管張華（化名）告訴記者，“垃圾焚燒發(fā)電是重資產(chǎn)行業(yè)，擴(kuò)張是靠投資來(lái)驅(qū)動(dòng)的。”
資本助力
綠色動(dòng)力前身成立于2000年，最早由鄭維先、鄭道斌兄弟創(chuàng)立。2005年，北京市國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“北京國(guó)資公司”）入股，對(duì)綠色動(dòng)力增資3000萬(wàn)元，取得后者61.16%股權(quán)，成為其控股股東。
目前，綠色動(dòng)力主要以BOT（建設(shè)-經(jīng)營(yíng)-轉(zhuǎn)讓）等特許經(jīng)營(yíng)的方式，從事生活垃圾焚燒發(fā)電廠的投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等業(yè)務(wù)。
BOT的具體操作流程為，政府部門通過(guò)招標(biāo)等方式選擇服務(wù)商，公司在拿到項(xiàng)目后，與當(dāng)?shù)卣炗喬卦S經(jīng)營(yíng)協(xié)議，成立項(xiàng)目公司籌集資金、建設(shè)及運(yùn)營(yíng)垃圾焚燒發(fā)電廠。特許經(jīng)營(yíng)期通常為25至30年，期滿后垃圾焚燒發(fā)電移交給政府；期間，公司向政府收取垃圾處理費(fèi)，向電網(wǎng)公司出售焚燒垃圾產(chǎn)生的電力。
近年來(lái)，在財(cái)稅政策鼓勵(lì)下，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)高速發(fā)展。2008年國(guó)內(nèi)生活垃圾焚燒廠尚不足百座，但到了2019年4月，在運(yùn)行的垃圾焚燒廠已突破400座。業(yè)內(nèi)人士表示，2015年之后，是垃圾焚燒行業(yè)發(fā)展的高峰期。有分析稱，到2023年前后，國(guó)內(nèi)縣一級(jí)的地方，基本都會(huì)有垃圾焚燒廠。
在此期間，綠色動(dòng)力迎來(lái)大發(fā)展。2014~2019年，其營(yíng)收由4億元增至逾17億元；凈利由0.46億元增至逾4億元。該公司證券部人士向記者表示，2014年，綠色動(dòng)力運(yùn)營(yíng)的項(xiàng)目只有7個(gè)，到2019年超過(guò)了20個(gè)，這期間公司的規(guī)模翻了差不多兩三倍。
在此背景下，綠色動(dòng)力頻頻圈地拿項(xiàng)目，離不開(kāi)資本的助力。
從2005年開(kāi)始，一位出身于湖北財(cái)政系統(tǒng)的財(cái)務(wù)人士喬德衛(wèi)，開(kāi)始進(jìn)入綠色動(dòng)力，歷任財(cái)務(wù)總監(jiān)、代總經(jīng)理、總經(jīng)理和董事等職務(wù)。2012年，時(shí)任北京國(guó)資公司總裁的直軍成為綠色動(dòng)力非執(zhí)行董事。直軍同樣有著資深財(cái)務(wù)背景，其目前擔(dān)任綠色動(dòng)力董事長(zhǎng)。
喬德衛(wèi)曾多次表示，資本是企業(yè)的血液，是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的必要條件，沒(méi)有足夠的資金源，企業(yè)的生存和發(fā)展就沒(méi)有保障。特別是資金密集型的垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)，資本支持是首要解決的問(wèn)題。
2014年，綠色動(dòng)力赴港上市，募資5.58億元用于旗下3個(gè)生活垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)。2018年綠色動(dòng)力在A股上市，募資3.82億元用于3個(gè)相關(guān)項(xiàng)目建設(shè)等。為此，綠色動(dòng)力成為垃圾焚燒領(lǐng)域首家A/H股上市企業(yè)。
目前，綠色動(dòng)力股本結(jié)構(gòu)為：總股本11.61億股，其中A股7.57億股，H股4.04億股。北京國(guó)資公司共計(jì)持有A/H股份5.26億股，其中的5.01億股A股股份，尚為限售股，將于2021年6月解禁。
高增長(zhǎng)隱憂
在資本助推之下，3月末，綠色動(dòng)力年報(bào)傳來(lái)喜訊。
財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2019年，綠色動(dòng)力實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.52億元，同比增長(zhǎng)53.71%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.17億元，同比增長(zhǎng)14%。
2019年，綠色動(dòng)力先后有15個(gè)項(xiàng)目開(kāi)工，創(chuàng)歷史新高。截至2019年底，綠色動(dòng)力有運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目22個(gè)，在建8個(gè)，籌建14個(gè)，業(yè)務(wù)覆蓋20個(gè)?。ㄊ校?。
與此同時(shí)，綠色動(dòng)力的資產(chǎn)也快速膨脹，由2013~2014年的30億~40億元的規(guī)模，增長(zhǎng)至2019年的逾130億元。
不過(guò)，與高速增長(zhǎng)相伴的還有不斷壘高的債務(wù)。
2013~2015年，綠色動(dòng)力債務(wù)規(guī)模處在20億元~30億元之間；2015年后，其債務(wù)快速增長(zhǎng)，在2019年達(dá)到101億元。期間，綠色動(dòng)力的負(fù)債率也逐步抬升，由60%的水平，升高至74%左右，同樣創(chuàng)出歷史新高。
不過(guò)，綠色動(dòng)力方面向記者表示，“公司在建項(xiàng)目一般在開(kāi)工前，即已落實(shí)融資方案?！?
張華告訴記者，垃圾焚燒發(fā)電是個(gè)重資產(chǎn)行業(yè)，擴(kuò)張是靠投資來(lái)驅(qū)動(dòng)的，這是個(gè)大背景。行業(yè)內(nèi)公司的收入大體是兩塊，一部分是運(yùn)營(yíng)性的收入，也就是垃圾處理費(fèi)和上網(wǎng)電費(fèi)，這與負(fù)債沒(méi)關(guān)系；另一部分是建設(shè)性的工程收入，是由負(fù)債驅(qū)動(dòng)的。
在綠色動(dòng)力債務(wù)的具體構(gòu)成上，其流動(dòng)負(fù)債占比近年不斷升高。以2019年為例，流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的46%，高出2018年近10%；2019年流動(dòng)負(fù)債中，短期借款達(dá)24.33億元，較2018年的8.54億元?jiǎng)≡龀?5億元。
債務(wù)規(guī)模增加和結(jié)構(gòu)變化，也使財(cái)務(wù)成本不斷上升。2019年，綠色動(dòng)力財(cái)務(wù)費(fèi)用為3.28億元，同比大漲57%；其中利息費(fèi)用高達(dá)3.31億元，與凈利之比為79%。對(duì)此，綠色動(dòng)力方面表示，主要是因項(xiàng)目建設(shè)需要，向北京國(guó)資公司及銀行借款增加所致。
值得注意的還有綠色動(dòng)力的對(duì)外擔(dān)保情況。2019年年報(bào)中，“或有負(fù)債”專項(xiàng)顯示，目前綠色動(dòng)力對(duì)外擔(dān)?？傤~約為47億元，占凈資產(chǎn)的143%。張華表示，如果被擔(dān)保公司還不上貸款，（對(duì)外擔(dān)保）就會(huì)成為上市公司的實(shí)際負(fù)債。
對(duì)此，綠色動(dòng)力方面向記者表示，被擔(dān)保對(duì)象是其下屬垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目公司，貸款均用于項(xiàng)目建設(shè)，項(xiàng)目投產(chǎn)后即貢獻(xiàn)營(yíng)收和現(xiàn)金流入。綠色動(dòng)力也會(huì)依據(jù)擔(dān)保合同，承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。
現(xiàn)金流趨緊
由于垃圾焚燒發(fā)電是資金密集型行業(yè)。項(xiàng)目所需前期投入大，建設(shè)資金一般按30%的資本金、70%的銀行貸款來(lái)籌集。綠色動(dòng)力在2019年財(cái)報(bào)中表示，一個(gè)日處理能力1000噸的垃圾焚燒發(fā)電廠，一般需要投入資金4億~6億元。同時(shí)，垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目的投資回收周期較長(zhǎng)，一般在8~12年。
高增長(zhǎng)、高負(fù)債的發(fā)展路徑，導(dǎo)致綠色動(dòng)力現(xiàn)金流承壓。
對(duì)于企業(yè)而言，現(xiàn)金流像是一條彈繩，拉力越大，張力就越大，斷裂風(fēng)險(xiǎn)也越大。綠色動(dòng)力現(xiàn)金流的一端，是現(xiàn)金需求巨大的在建項(xiàng)目；另一端，是缺乏造血能力的主營(yíng)業(yè)務(wù)，以及不斷被消耗的融資空間。
由于垃圾焚燒行業(yè)重資產(chǎn)、長(zhǎng)回收周期的特點(diǎn)，疊加綠色動(dòng)力拓展力度不減，處于擴(kuò)張期。2013年以來(lái)，綠色動(dòng)力投資活動(dòng)現(xiàn)金流出逐年增加，7年間流出近53億元。僅2019年就流出近23億元，其中20億元用于海寧、惠州等多地的項(xiàng)目建設(shè)，2.6億元用于收購(gòu)項(xiàng)目及相關(guān)標(biāo)的公司。
在投資現(xiàn)金大筆流出的同時(shí)，綠色動(dòng)力經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流常年為負(fù)，2013~2019年共計(jì)流出約10億元。對(duì)此，綠色動(dòng)力方面向記者表示，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為負(fù)，主要是由于BOT項(xiàng)目會(huì)計(jì)科目分類所致。
除此之外，綠色動(dòng)力還出現(xiàn)了回款不暢。由于新投運(yùn)的汕頭、佳木斯等項(xiàng)目，及部分項(xiàng)目公司的垃圾處理費(fèi)、電費(fèi)，結(jié)算周期延長(zhǎng)，2019年，綠色動(dòng)力應(yīng)收賬款增至4.53億元，同比幾近翻倍，且已計(jì)提2500萬(wàn)元壞賬準(zhǔn)備。
投資和經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流出，只能依靠籌資來(lái)平衡。近7年間，綠色動(dòng)力通過(guò)A/H股上市、金融機(jī)構(gòu)和北京國(guó)資公司借款等，以多種籌資方式籌集現(xiàn)金逾64億元。不過(guò)，這也帶來(lái)了債務(wù)和財(cái)務(wù)成本的攀升，并反過(guò)來(lái)繼續(xù)吞噬現(xiàn)金。
隨著現(xiàn)金流“兩端”的拉力漸增，公司流動(dòng)性也趨緊。
2019年末，綠色動(dòng)力賬面貨幣資金4.32億元，較上年減少2.79億元，為2013年以來(lái)的新低。凈流動(dòng)負(fù)債逾30億元，反映償債能力的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率連續(xù)三年下降，現(xiàn)金到期債務(wù)比也多年為負(fù)。
另外，綠色動(dòng)力從北京國(guó)資公司申請(qǐng)約23億元短期借款中，已有7.1億元于2019年12月到期后未能歸還，而展期6個(gè)月。
綠色動(dòng)力方面表示，雖然存在一定流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，不過(guò)通過(guò)可用的銀行授信額度（51億元），和北京國(guó)資公司提供的貸款剩余額度（10億元），以及新投運(yùn)項(xiàng)目的穩(wěn)定現(xiàn)金流入，將能夠獲取足夠的營(yíng)運(yùn)資金，實(shí)現(xiàn)持續(xù)經(jīng)營(yíng)。
目前，綠色動(dòng)力正在籌劃非公開(kāi)發(fā)行A股股份融資事宜，擬募資23.9億元。其中，北京國(guó)資公司擬認(rèn)購(gòu)比例不低于發(fā)行數(shù)量的40%。記者注意到，此次募集資金除用于垃圾焚燒項(xiàng)目建設(shè)外，還將會(huì)有5.4億元用于償還銀行貸款。
綠色動(dòng)力方面向記者表示，此次再融資是為了降低資產(chǎn)負(fù)債率，減少財(cái)務(wù)費(fèi)用，增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力。且無(wú)論順利與否，都不影響在建項(xiàng)目建設(shè)和公司正常經(jīng)營(yíng)。
