編者按：如果說在油氣工業(yè)領(lǐng)域，2014年底發(fā)生的貝克休斯與哈里伯頓的并購、2015年殼牌收購英國天然氣集團(tuán)（BG），源于不斷走低的油價，它們的出現(xiàn)雖令人心驚但并不出乎意料，那么2015年12月11日宣布的陶氏化學(xué)與杜邦公司的對等合并，巨量成交額令人震驚之余也引發(fā)各界熱議。
根據(jù)全球數(shù)據(jù)處理公司的數(shù)據(jù)，2015年全球公司并購金額超越以往任何一年，達(dá)到5.03萬億美元，比上年劇增37%。而陶氏化學(xué)和杜邦公司的并購案無疑是2015這個并購豐年中最大一筆，金額達(dá)1300億美元。
事件回放
陶氏化學(xué)（Dow）成立于1897年，是美國的“百年老店”，在全球化工業(yè)的地位舉足輕重，僅次于德國巴斯夫。作為一家以科技為主的跨國公司，陶氏化學(xué)的工廠分布在世界35個國家和地區(qū)，產(chǎn)品達(dá)6000多種（2014年數(shù)據(jù)），主要研制和生產(chǎn)系列化工產(chǎn)品、塑料及農(nóng)化產(chǎn)品，這些產(chǎn)品被廣泛用于包裝、電子產(chǎn)品、水處理、涂料、農(nóng)業(yè)、造紙、藥品、交通、食品、家居用品和個人護(hù)理等領(lǐng)域。
陶氏化學(xué)的業(yè)務(wù)涉及180個國家和地區(qū)，2014年銷售額超過580億美元，在全球擁有5.3萬名員工。陶氏化學(xué)也非常重視中國市場，上世紀(jì)30年代就已在中國開展業(yè)務(wù)。截至2014年，大中華區(qū)已成為陶氏化學(xué)在全球的第二大國際市場，在中國的總投資高達(dá)12億美元，2014年銷售額為43億美元。在2015年《財富》雜志500強(qiáng)名單上，陶氏化學(xué)位列169位，較前一年上升5位。
杜邦公司（Dupont）成立于1802年，歷史比陶氏化學(xué)更久遠(yuǎn)，是一家由法國人在美國成立的大型化學(xué)公司。起初以制造火藥為主，20世紀(jì)起產(chǎn)品和投資逐漸多樣化，經(jīng)營范圍涉及軍工、農(nóng)業(yè)、化工、石油、煤炭、建筑、電子、食品、家具、紡織、冷凍和運輸?shù)?0多個行業(yè)，在美國和世界近50個國家與地區(qū)設(shè)有200多家子公司和經(jīng)營機(jī)構(gòu)，生產(chǎn)石油化工、日用化學(xué)品、醫(yī)藥、涂料、農(nóng)藥和各種聚合物等1700個門類、兩萬多個品種。杜邦公司的業(yè)務(wù)遍及全球90多個國家和地區(qū)，以廣泛的創(chuàng)新產(chǎn)品和服務(wù)涉及農(nóng)業(yè)與食品、樓宇與建筑、通信和交通、能源與生物應(yīng)用科技等眾多領(lǐng)域。2014年銷售額超過360億美元，在2015年《財富》雜志500強(qiáng)名單上位列324位，較前一年下降4位。
兩家公司的合并其實并不突然，或者可以說早有跡象。數(shù)年前，陶氏化學(xué)就已啟動了戰(zhàn)略方向調(diào)整，先后剝離了多項業(yè)務(wù)，包括將旗下美國海灣沿岸氯堿和乙烯基業(yè)務(wù)、全球氯化有機(jī)化學(xué)品業(yè)務(wù)、全球環(huán)氧樹脂業(yè)務(wù)部門，以及陶氏三井氯堿合資企業(yè)的100%股權(quán)全部交與Olin公司。陶氏化學(xué)兩名管理人員威廉·韋德曼和卡羅爾·威廉姆斯也加入Olin公司董事會。與此同時，杜邦公司也有類似的轉(zhuǎn)型動作，剝離部分業(yè)務(wù)，甚至將公司曾經(jīng)的明星產(chǎn)品聚四氟乙烯（Teflon）轉(zhuǎn)手。接下來的事也就順理成章了：2015年12月初，市場放出陶氏化學(xué)和杜邦公司將合并的消息。12月9日，陶氏化學(xué)和杜邦公司股票開盤均暴漲10%以上，并一直維持到收盤。陶氏化學(xué)和杜邦公司12月11日對外宣布合并，成立陶氏杜邦（DowDupont），并購帷幕正式開啟。
合并結(jié)果“1+1>2”
合并后，陶氏化學(xué)和杜邦公司將各持陶氏杜邦50%的股份，新公司將擁有16名董事，陶氏化學(xué)與杜邦公司各占8名；新公司市值將達(dá)到1300億美元，超過業(yè)界頭牌巴斯夫。但從銷售額看，兩家公司相加仍遜于巴斯夫。
后續(xù)可能成立3家獨立、公開上市的新公司，分別主營農(nóng)業(yè)、材料和特殊產(chǎn)品。農(nóng)業(yè)公司銷售收益約190億美元，其中杜邦公司110多億美元，陶氏化學(xué)70多億美元（均以2014年數(shù)據(jù)為準(zhǔn)，下文同），由杜邦公司農(nóng)業(yè)部和陶氏化學(xué)農(nóng)業(yè)科學(xué)部組成，主要致力于種業(yè)、生物科技和作物保護(hù)。在農(nóng)化市場，新成立的農(nóng)業(yè)公司將取代孟山都成為業(yè)界最大。材料公司由陶氏化學(xué)功能塑料、功能材料和化學(xué)、基礎(chǔ)設(shè)施、客戶方案等部門和杜邦公司功能材料部門組成，合并后總銷售收益為510億美元，其中陶氏化學(xué)450億美元、杜邦公司60億美元，致力于為更大的客戶群體提供材料科學(xué)關(guān)鍵領(lǐng)域的低成本整合和革新方案。特殊產(chǎn)品公司由杜邦公司電子通信、營養(yǎng)健康、工業(yè)生物科學(xué)和安全保護(hù)部門，以及陶氏化學(xué)電子材料部門組成，合并后銷售收益達(dá)130億美元，其中杜邦公司110億美元，陶氏化學(xué)20億美元，將致力于電子材料的世界級革新工藝和應(yīng)用發(fā)展。整個合并計劃預(yù)計2016年下半年完成。
分析兩家公司合并后可能的結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，杜邦公司與陶氏化學(xué)的結(jié)合似乎不像是做減法，合二為一后反而像是做加法，由兩家公司一分為三，業(yè)務(wù)重組之后，分工更明晰，運營或?qū)⒏`活、機(jī)動。
合并推手——經(jīng)濟(jì)環(huán)境不景氣
近年來，全球經(jīng)濟(jì)正面臨2008年以來最嚴(yán)重的下滑，新興經(jīng)濟(jì)體普遍增長趨緩，巴西等南美國家先后出現(xiàn)各種經(jīng)濟(jì)問題，中國經(jīng)濟(jì)增速下降，全球大宗商品價格相繼出現(xiàn)暴跌，國際油價更是節(jié)節(jié)下行，2016年初甚至跌破30美元/桶，進(jìn)入“2”時代。與之相關(guān)的化工業(yè)也相當(dāng)不景氣，農(nóng)業(yè)雖然2008年時表現(xiàn)強(qiáng)勁，但近年來的表現(xiàn)也非常糟糕，且這種狀況很可能持續(xù)相當(dāng)長一段時間。
在全球經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，陶氏化學(xué)和杜邦公司的整體表現(xiàn)均低于股東預(yù)期。據(jù)陶氏化學(xué)2015年三季度報告，營業(yè)收入僅120億美元，其中農(nóng)業(yè)部門表現(xiàn)最差，銷售額下降幅度達(dá)17%以上，虧損3900萬美元，同比增加近2400萬美元。同時，杜邦公司的銷售額也下降了17%，其農(nóng)業(yè)部門的表現(xiàn)更令人失望，虧損1.54億美元。
合并主因——追求協(xié)同效應(yīng)
杜邦公司和陶氏化學(xué)很多業(yè)務(wù)方面既有重疊又各有特點，杜邦公司的重心在農(nóng)業(yè)和電子通信產(chǎn)品，而陶氏化學(xué)更擅長功能材料業(yè)務(wù)。根據(jù)測算，兩家公司的合并或帶來約30億美元的成本協(xié)同效應(yīng)和10億美元的增長協(xié)同效應(yīng)。在成本協(xié)同效應(yīng)中，材料和農(nóng)業(yè)幾乎平分秋色，分別為15億和13億美元。
合并后，雙方的農(nóng)業(yè)板塊在地域和渠道方面，有較強(qiáng)的互補(bǔ)性，陶氏化學(xué)和杜邦公司研發(fā)平臺的交互合作，能更好實現(xiàn)成本節(jié)約和產(chǎn)品的更新?lián)Q代，從而獲得更好的潛在增長；而在材料業(yè)務(wù)領(lǐng)域，雙方在原料、研發(fā)和生產(chǎn)方面將因規(guī)模效應(yīng)而實現(xiàn)生產(chǎn)、銷售、研發(fā)和原材料方面的成本控制。
掀起行業(yè)整合潮？
盡管關(guān)于陶氏化學(xué)和杜邦公司的合并案各界眾說紛紜，但兩家公司通過合并，能節(jié)約30億美元的開支卻是實實在在的眼前利益，未來若按計劃成立3家獨立上市的公司，不僅將出現(xiàn)農(nóng)業(yè)界的新巨無霸，還將出現(xiàn)兩家業(yè)界頂尖的材料和特殊產(chǎn)品公司。
此外，兩家公司合并還可能實現(xiàn)技術(shù)革新能力的提升，在下一代半導(dǎo)體、太陽能光伏、電子包裝和顯示等產(chǎn)品的研發(fā)上迅速取得技術(shù)突破；在相鄰服務(wù)和產(chǎn)品組合上實現(xiàn)協(xié)同增長；在有機(jī)發(fā)光二極管和下一代顯示設(shè)備上實現(xiàn)規(guī)模化效應(yīng)；在亞洲的客戶渠道上實現(xiàn)兩家公司的互補(bǔ)，與其他太陽能和電子公司建立更強(qiáng)有力的聯(lián)系等，這些都將是兩家公司合并帶來的價值和增長動力。
生意社總編、大宗商品發(fā)展研究中心秘書長劉心田認(rèn)為，“合并重組是大勢所趨，當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)和行業(yè)形勢不好時，一旦企業(yè)業(yè)績下滑過快，就會出現(xiàn)市場并購，避免內(nèi)耗、抱團(tuán)取暖成為優(yōu)先選擇。實際上全球很多農(nóng)業(yè)、化工業(yè)巨頭都在商討合并”。
利偉誠在評價這場空前的合并案時說，“這項交易改變了行業(yè)的游戲規(guī)則。十年來，行業(yè)經(jīng)歷了結(jié)構(gòu)性的轉(zhuǎn)變，面臨的挑戰(zhàn)和機(jī)遇也是空前的。它要求每家公司都要有預(yù)見性、靈活性，并專注于執(zhí)行”。
陶氏化學(xué)和杜邦公司的合并，將對整個行業(yè)與競爭對手產(chǎn)生潛在影響。業(yè)內(nèi)人士分析，行業(yè)或?qū)⒂瓉砀嘈虏①?，全球種業(yè)和農(nóng)作物化學(xué)品行業(yè)的格局也將發(fā)生變化。業(yè)內(nèi)一度流傳德國兩家化工巨頭巴斯夫、拜耳也會合并的傳聞，但巴斯夫員工表示，“巴斯夫、拜耳屬于吞并式合并，很難接受對等合并”。此前，孟山都曾向先正達(dá)發(fā)出一份價值450億美元的收購要約，但被后者拒絕。而后，巴斯夫也曝出有意和先正達(dá)聯(lián)手。陶氏化學(xué)與杜邦公司的超大合并或?qū)⒓铀倩ぞ揞^對先正達(dá)的收購進(jìn)程。
合并背后的利弊之爭
對于陶氏化學(xué)與杜邦公司合并這一重磅事件，外界的解讀褒貶不一。有分析師認(rèn)為，這是一場雙贏的合并，不僅在于雙方可以通過合并節(jié)省約30億美元的開支和獲得10億美元的潛在增長，還在于兩家公司的合并有利于進(jìn)一步鞏固在各自優(yōu)勢領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。摩根士丹利也連夜發(fā)布報告，著重指出兩家公司的農(nóng)業(yè)部門具有高度互補(bǔ)性，在幾家大公司中，最具合并潛質(zhì)。如果合并成功，新成立的農(nóng)業(yè)部門將取代孟山都成為全球最大的農(nóng)業(yè)公司。但也有業(yè)界人士對兩家公司的合并表示擔(dān)憂。
合并表明美國公司放棄基礎(chǔ)研究
美國《財富》雜志艾倫·默里發(fā)文稱，陶氏化學(xué)與杜邦公司合并表明，美國公司放棄基礎(chǔ)研究已成為長期趨勢。在陶氏化學(xué)和杜邦公司合并交易中獲利的是投資銀行家和股東，這在消息傳出后兩家公司的股價上揚中得到體現(xiàn)，但合并的最終結(jié)果必定是裁員和削減研發(fā)預(yù)算。
根據(jù)目前的進(jìn)展，裁員一事已成定局，而有關(guān)削減研發(fā)預(yù)算的擔(dān)憂并非空穴來風(fēng)。據(jù)悉，在杜邦公司前任首席執(zhí)行官（CEO）柯愛倫與維權(quán)投資者尼爾森·佩爾茲爭奪公司控制權(quán)的過程中，杜邦公司的基礎(chǔ)研究投入就一直是雙方?jīng)_突的焦點。佩爾茲批評公司龐大的開支，而柯愛倫卻努力維護(hù)她提出的公司愿景——讓杜邦成為少數(shù)幾家借科技之力解決世界大問題的公司之一。杜邦公司一直以來以研發(fā)成果累累著稱，但柯愛倫最終辭職意味著放棄基礎(chǔ)研究的一方取得勝利。
根據(jù)《財富》雜志的統(tǒng)計，美國500強(qiáng)公司中僅有95家將研發(fā)開支作為一項單獨開支。2014年，500強(qiáng)公司的研發(fā)支出在總銷售額中所占比例僅為1.5%，雖然這一比例過去25年保持不變，但有證據(jù)表明，近年來這些公司的研發(fā)支出增長速度有所放緩。2014年，研發(fā)支出僅增長了8%。而過去25年，平均研發(fā)支出增長速度為10%。
杜克大學(xué)富卡商學(xué)院的經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿西施·阿羅拉對公司聘用的科學(xué)家在科技期刊上發(fā)表的新研究成果進(jìn)行統(tǒng)計后也發(fā)現(xiàn)，1980~2007年，發(fā)表新科研成果的公司比例減少了2/3。至2007年，在阿羅拉研究的2000多家上市公司中，這一比例僅有10%，而25年前，這一比例還是30%。阿羅拉還發(fā)現(xiàn)，重視研發(fā)的公司在公開市場的估值更低。與35年前相比，私人公司對基礎(chǔ)科研的重視程度和需求不斷下降。陶氏化學(xué)和杜邦公司的合并更為這一趨勢增添了強(qiáng)有力的注腳。
合并推手是華爾街激進(jìn)投資者？
美國《華爾街日報》稱，陶氏化學(xué)和杜邦公司合并的真正幕后推手是對沖基金大佬、華爾街著名的激進(jìn)投資者丹尼爾·洛布。
隨著全球農(nóng)作物價格下降，農(nóng)業(yè)公司盈利下滑，洛布要求陶氏化學(xué)大幅削減成本，拆分公司并出售非核心業(yè)務(wù)。2014年1月，洛布曾高調(diào)大量買入陶氏化學(xué)的股份，并要求拆分公司，理由是陶氏化學(xué)過去十年的股價“讓人失望”。洛布創(chuàng)辦的Third Point基金在投資者公告中怒斥利偉誠掌管的陶氏化學(xué)，稱“陶氏化學(xué)旗下各業(yè)務(wù)部門的工作效率都低得令人發(fā)指”。2015年11月，Third Point基金成功派駐兩位獨立董事進(jìn)入陶氏化學(xué)董事局，并承諾不再公開批評陶氏化學(xué)的管理模式，并控制所持股份在4.99%以內(nèi)。但很快洛布又再次指責(zé)陶氏化學(xué)，并增持股份。陶氏化學(xué)隨后曝出與杜邦公司的合并計劃。
這一系列證據(jù)均指向陶氏化學(xué)與杜邦公司合并案背后似有激進(jìn)投資者的身影。《華爾街日報》還稱，陶氏化學(xué)和杜邦公司合并可能招致政府反壟斷部門漫長而仔細(xì)的審查。但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，由于兩家公司許多主要產(chǎn)品不存在直接競爭，交易很可能順利通過審查。
