中國儲能網(wǎng)訊：剛性兌付的成本很高。以天威債為例，雖然天威集團已經(jīng)沒有償債的能力，但其母公司兵裝集團背景強大，資金實力雄厚，償付這次違約的幾千萬利息是沒問題的。然而，母公司放棄了救助。拋開兩公司之間的恩怨與歷史淵源，天威集團的債務(wù)窟窿太大是直接的因素。截至2014年末，天威總負債209.5億元，凈資產(chǎn)為-80.35億元。對兵裝來說，這意味著賬面上算至少要付出近百億的救助成本。
4月21日，保定天威集團有限公司（簡稱天威集團）2011年度第二期中期票據(jù)(簡稱“11天威MTN2”) 未能按期付息，在銀行間債券市場上掀起了軒然大波。
“最近，我們部門的氣氛很緊張，行里已經(jīng)在組織討論"天威MTN2"違約的事，到時候會出具內(nèi)部報告，現(xiàn)在是敏感時期?！币患夜煞葜沏y行金融市場部交易員郭亮（化名）告訴《國際金融報》記者。
郭亮指出：“天威集團為兵裝集團全資子公司，國企債券利息違約是市場首例，以往這樣的債券評級都較高，原本"天威MTN2"的評級也達到了AA+。且銀行間債券市場上同業(yè)之間合作較多，其他銀行承銷債券時，我們多多少少會幫忙，下次輪到自己行承銷的時候，其他銀行也會幫忙。但以后同業(yè)間的合作肯定會更為謹慎?！?
“此次違約事件對整個銀行間債券市場、信用債市場影響都非常大?！币患夜煞葜沏y行固定收益團隊負責(zé)人楊陽（化名）在接受《國際金融報》記者采訪時表示，“原有債券承銷、定價機制受到了沖擊。”
該負責(zé)人透露，一方面以前沒有出現(xiàn)過違約事件，風(fēng)險溢價沒有被表現(xiàn)在債券的價格上，無論是信用好還是信用差的債券利差都差不多。另一方面，機構(gòu)購買的時候也非常放心，操心不多，也不會層層審核，反復(fù)掂量，特別是國企債，即使出現(xiàn)問題，央企母公司也有兜底的習(xí)慣，有這樣的背景基本就無風(fēng)險，評級等定價參考起到的作用都不大。
“這樣的情況當然是不合理的，此次違約事件不是壞事兒，會對銀行間債券市場起到顛覆作用。即使是過去表現(xiàn)不錯的安全性較高的債券都發(fā)生了違約，機構(gòu)投資者在購買前就不得不盡職盡責(zé)地進行篩選和風(fēng)控了，甚至銀行自身也要建立起一套標準和體系。未來投資者在買券的時候必將更為小心。而債券定價也會更為準確、有效，價格更能反映債券本身的好壞?！鄙鲜鲐撠?zé)人預(yù)期。
利息違約8550萬
虧損的主要原因是天威集團新能源行業(yè)市場萎縮，產(chǎn)能過剩、產(chǎn)品價格走低等情況仍未明顯好轉(zhuǎn)，收入成本倒掛現(xiàn)象嚴重
天威集團分別于2011年2月和2011年4月在銀行間市場公開發(fā)行兩期中期票據(jù)，即“11天威MTN1”和“11天威MTN2”，發(fā)行金額分別為10億元和15億元，期限均為5年?！?1天威MTN1”付息工作已于2015年2月完成，并未出現(xiàn)延期支付的情況。
而“11天威MTN2”本年度付息日為4月21日，應(yīng)付利息金額為8550萬元。當日，發(fā)行人天威集團應(yīng)在上午10點前將應(yīng)付付息資金劃付到中債登公司。
但直到當日下午5時30分，代為向投資人付息的中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司（簡稱中債登公司）發(fā)布公告稱，“截至日終，仍未收到發(fā)行人的應(yīng)付付息資金?！?
郭亮向《國際金融報》記者指出：“這已經(jīng)是實質(zhì)利息違約，"天威MTN2"成為了國企債券違約首例，也是首單違約的銀行間市場債權(quán)，對市場沖擊較大?！?
其實，4月14日晚間，天威集團已發(fā)布公告提示利息償付不確定性風(fēng)險。公告表示，2014年天威集團合并報表累計利潤總額-101.4億，同比增虧37.77億元。
虧損的主要原因一是天威集團新能源行業(yè)市場萎縮，產(chǎn)能過剩、產(chǎn)品價格走低等情況仍未明顯好轉(zhuǎn)，收入成本倒掛現(xiàn)象嚴重。天威集團年度經(jīng)營性虧損均來自于新能源產(chǎn)業(yè)。天威集團下屬新能源企業(yè)采取減產(chǎn)、限產(chǎn)等各種控虧措施，部分新能源公司處于停產(chǎn)狀態(tài)。二是基于謹慎性原則，天威集團對合并財報范圍內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)計提減值準備83.4億元，同比增加減值30.2億元。
天威集團表示正在通過多種途徑籌集償債資金。
但遺憾的是，4月21日早晨天威集團發(fā)布利息償付不確定性公告，公告表示，截至本公告發(fā)布之時，尚未籌措到付息資金，付息仍存在較大不確定性。
郭亮指出：“其實對天威集團的違約市場早有準備?！?
記者也發(fā)現(xiàn)，其實“11天威MTN2”發(fā)行之初就已先天不足。根據(jù)“11天威MTN2”發(fā)行時的募集說明書，該中票募集資金主要用于補充生產(chǎn)經(jīng)營所需營運資金以及調(diào)整公司債務(wù)結(jié)構(gòu)。15億元募集資金的33%將用于補充天威集團本部營運資金；67%用于置換歸還天威集團本部的銀行借款。
在該中期票據(jù)風(fēng)險揭示中也指出該票據(jù)有負債水平較高的風(fēng)險。風(fēng)險揭示提醒發(fā)行人近幾年負債規(guī)?？焖僭鲩L，2007年至2009年的總負債分別為73.54億元、124.98億元和182.22億元，其中短期借款金額分別為22.57億元、35.65億元和45.9億元，長期借款金額分別為5.78億元、48.95億元和71.25億元?？傌搨?008年較2007年增長69.95%，2009年較2008年增長45.8%。2010年9月末，發(fā)行人總負債、短期借款和長期借款分別為209.68億元、72.14億元和85.49億元，較年初分別增長57.17%、19.98%和15.07%，資產(chǎn)負債率為74.8%?？傮w來看，發(fā)行人負債規(guī)模處于較高水平，借款本息償還對發(fā)行人構(gòu)成一定的壓力。此外還有存貨跌價風(fēng)險、經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流波動風(fēng)險等，都對發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營和債務(wù)償還存在一定影響。
票據(jù)發(fā)行后，天威集團信用風(fēng)險繼續(xù)逐年增加。2011年以來，評級機構(gòu)聯(lián)合資信評估有限公司已多次調(diào)降天威集團的主體信用等級和“11天威MTN1”、“11天威MTN2”的債項等級：發(fā)行時聯(lián)合資信評級為AA+，2012年8月展望調(diào)至負面，2013年4月下調(diào)至AA穩(wěn)定，7月展望再次調(diào)至負面，2014年7月下調(diào)至A/負面，12月下調(diào)至BBB負面，2015年3月下調(diào)至BB負面。
聯(lián)合資信關(guān)注到，天威集團虧損規(guī)模持續(xù)擴大，資不抵債狀態(tài)進一步加劇，債務(wù)償付壓力巨大，公司多筆債務(wù)逾期并涉及訴訟，相關(guān)債務(wù)的償付已極度依賴外部支持，“11天威MTN1”和“11天威MTN2”本息償付的不確定性加大。
2015年4月17日，聯(lián)合資信發(fā)布公告，決定將天威集團的主體長期信用等級由BB下調(diào)至B，評級展望負面，并將“11天威MTN1”和“11天威MTN2”的債項信用等級由BB下調(diào)至B。4月22日，聯(lián)合資信年內(nèi)第三次下調(diào)天威集團信用評級。并指出，因天威集團利息違約和資金枯竭，下調(diào)集團主體信用等級，以及“11天威MTN1”和“11天威MTN2”的債項評級，均由B下調(diào)至C。
值得一提的是，包括“11天威MTN2”在內(nèi)，天威集團存量債共計有4只，余下3只分別為“11天威MTN1”、“12天威PPN001”（保定天成集團有限公司2012年度第一期非公開定向債務(wù)融資工具）、“13天威PPN001”，大部分在一年以內(nèi)到期，總計規(guī)模高達45億元。再加上需要還本付息的銀行借款，天威短期債務(wù)已經(jīng)多達85億元。
市場人士預(yù)期，利息違約可能只是個開始，未來天威集團違約事件將繼續(xù)放大，甚至出現(xiàn)本金違約，后續(xù)處理舉措值得關(guān)注。
債市影響有限
企業(yè)的產(chǎn)能投放節(jié)奏與行業(yè)景氣度大多數(shù)并不匹配，隨著新能源市場環(huán)境改善，新能源行業(yè)景氣度有望持續(xù)回升，企業(yè)的存量債擁有安全邊際
作為大型央企中國兵器裝備集團公司（簡稱兵裝集團）的全資子公司，市場對兵裝集團出手救援天威集團抱有期待。
“兵裝集團出人意料地未施援手出乎市場預(yù)料?！惫琳f。
記者發(fā)現(xiàn)，在2014年，兵裝集團曾因為債務(wù)問題將天威集團訴上法庭。
2014年1月28日，天威集團與兵裝集團旗下財務(wù)公司4筆貸款合計3.7億元貸款逾期違約，兵裝財務(wù)公司于2014年1月30日將天威集團訴至法院并申請財產(chǎn)保全。2014年2月12日，兵裝集團宣布18筆共計11.5億元的委托貸款全部提前到期，并要求天威集團立即償付11.5億元委托貸款全部本息余額，隨即將天威集團訴至法院并申請財產(chǎn)保全。上述兩起訴訟使得天威集團持有的上市公司保定天威保變電氣(600550,股吧)股份有限公司（下稱“保變電氣”）股票共計 3.5億股被凍結(jié)。
郭亮說：“其實違約本身并不令人驚訝，甚至市場早有準備，4月22日，債市整體向好，短融等信用債依舊受歡迎，目前來看所受影響并不明顯。而且，降準之后資金價格連續(xù)走低，提振機構(gòu)對未來流動性樂觀預(yù)期。債市整體向好?！?
也有市場人士發(fā)現(xiàn)，多起債券兌付危機中債券發(fā)行人所屬行業(yè)為新能源企業(yè)。
天威集團被視作國有企業(yè)銀行間市場債券違約首例，集團自稱公司2014年度經(jīng)營性虧損主要都來自于新能源產(chǎn)業(yè)。市場人士也認為，兌付危機來自集團對新能源業(yè)務(wù)的急功冒進。
2014年6月20日，審計署在公布的中國兵器裝備集團公司2012年度財務(wù)收支審計結(jié)果中指出，所屬天威集團新能源等投資存在決策不規(guī)范、效益不佳甚至嚴重虧損等問題。2008年至2012年，天威集團21個新能源固定資產(chǎn)投資項目中，有20個未經(jīng)董事會審議等法定程序，涉及投資額152.75億元。2010年至2012年，天威集團未經(jīng)國家發(fā)展改革委批準擅自上調(diào)投資計劃，實施的境外新能源投資項目因設(shè)計缺陷等原因被迫停工、破產(chǎn)清算。天威集團新能源投資造成負債規(guī)模和經(jīng)營風(fēng)險快速增長，至2013年5月外部融資規(guī)模達234.42億元，2011年和2012年虧損分別高達11.90億元和33.28億元。
2014年3月，上海超日太陽能科技股份有限公司（以下簡稱“超日太陽”）發(fā)行的“11超日債”由于無法按時支付8980萬元利息、付息資金僅落實400萬元，成為國內(nèi)公募債券市場首例違約的債券。受到美國和歐盟對中國光伏產(chǎn)業(yè)反傾銷、反補貼調(diào)查及國內(nèi)光伏行業(yè)產(chǎn)能過剩等因素影響，超日太陽在2011至2013年度公司持續(xù)虧損。
2014年8月，華銳風(fēng)電科技（集團）股份有限公司（以下簡稱“華銳風(fēng)電”）拋出“87折”回購部分年底前到期的“11華銳債”計劃，成為國內(nèi)債市第一個在債券到期前宣布擬提前折價回購的案例。由于2012年、2013年風(fēng)電產(chǎn)能過剩，集團連續(xù)兩年虧損，華銳風(fēng)電甚至于2014年5月被實施退市風(fēng)險警告。
不過，就在新能源企業(yè)焦頭爛額之際，4月21日，工信部賽迪智庫發(fā)布報告指出，2014年是我國光伏產(chǎn)業(yè)否極泰來的一年。光伏企業(yè)在經(jīng)歷了2011年至2013年的持續(xù)虧損之后，2014年回暖趨勢明顯，產(chǎn)能利用率有效提升，多晶硅、硅片、電池片與組件前10家企業(yè)的產(chǎn)能利用率均在85%以上，多數(shù)光伏企業(yè)扭虧為盈，骨干企業(yè)毛利率多數(shù)回到兩位數(shù)，經(jīng)營狀況得到了較大改善。
產(chǎn)業(yè)分析人士認為，企業(yè)的產(chǎn)能投放節(jié)奏與行業(yè)景氣度大多數(shù)并不匹配，隨著新能源市場環(huán)境改善，新能源行業(yè)景氣度有望持續(xù)回升，企業(yè)的存量債擁有安全邊際。
打破剛兌預(yù)期
中長期看，打破剛兌與降低社會融資成本并不矛盾，反而有利于資源有效配置。預(yù)計未來企業(yè)債、城投債仍會出現(xiàn)違約，違約也會越來越市場化
“市場反應(yīng)不劇烈并不意味著對債市沖擊不大?！睂τ凇?1天威MTN2”利息違約，郭亮強調(diào)還有更深層次的顛覆和震動。
“市場預(yù)見了違約，但沒有想到天威集團母公司央企不進行兜底，這打破了公募債券市場剛性兌付預(yù)期。”郭亮說。
不過，這并不是件壞事。中金公司就分析認為，“11天威MTN2”作為國企債券出現(xiàn)違約超出市場預(yù)期，是公募債券市場的又一起里程碑事件。
上海耀之資產(chǎn)管理中心(有限合伙)市場總監(jiān)王鳴：“從早前的湘鄂情、超日、佳兆業(yè)到如今的天威集團中票違約，從民企到國企，從私募到公募，債券違約升級體現(xiàn)了監(jiān)管欲打破剛性兌付的意圖。此次"天威MTN2"主要在銀行間債券市場發(fā)行，參與者主要是機構(gòu)投資者，機構(gòu)投資者對風(fēng)險的認識較普通散戶要高。因此原本較高信用等級債券在銀行間債券市場違約，既有打破剛兌預(yù)期的示范意義，風(fēng)險又相對可控?！?
在此過程中，他也發(fā)現(xiàn)，隨著債券違約升級，投資者也在成長，“大家對違約的接受程度在上升”。
“中長期看，打破剛兌與降低社會融資成本并不矛盾，反而有利于資源有效配置?！睏铌柛嬖V《國際金融報》記者，“當然這也對機構(gòu)投資者的團隊、風(fēng)控提出了更高的要求，機構(gòu)會更注重債券的定價分析。”
不過，她指出，對債券市場系統(tǒng)性研究是這兩年開始普遍起來的，而且國內(nèi)市場缺乏違約相應(yīng)的大數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，機構(gòu)分析建模的時候面臨不小的困難。
“在國外，機構(gòu)都擁有歷史數(shù)據(jù)庫，根據(jù)債券發(fā)行人的行業(yè)、發(fā)行人的企業(yè)性質(zhì)、財務(wù)情況等可以測算違約率，風(fēng)險溢價，最終進行定價。”楊陽說，“雖然國內(nèi)沒有數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，定價困難，但機構(gòu)還是可以找到依據(jù)的，未來機構(gòu)會更關(guān)注發(fā)行主體的財務(wù)狀況，所處行業(yè)周期等。”
“預(yù)計未來企業(yè)債、城投債仍會出現(xiàn)違約，違約也會越來越市場化?！蓖貘Q強調(diào)，“未來債券市場不適合普通投資者進入投資，普通投資者可更多依賴專業(yè)投資機構(gòu)?！?
