中國儲(chǔ)能網(wǎng)訊：在俄羅斯宣布“北溪1號(hào)”輸氣管道無限期停止運(yùn)行后，歐洲能源危機(jī)繼續(xù)發(fā)酵。
“斷氣”風(fēng)波已經(jīng)開始影響歐洲經(jīng)濟(jì)的方方面面。歐洲電力現(xiàn)貨和期貨價(jià)格雙雙飆升，電力期貨價(jià)格上漲迫使大、中型能源企業(yè)追加保證金，多家公司出現(xiàn)資金流動(dòng)性危機(jī)，將歐洲能源市場(chǎng)推向“雷曼時(shí)刻”。
期貨價(jià)格飆升，能源巨頭陷流動(dòng)性窘境
受俄氣斷供影響，德國、法國電力年度期貨價(jià)格在2022年8月26日一度突破1000歐元/兆瓦時(shí)，目前仍接近500歐元/兆瓦時(shí)。電力期貨價(jià)格的劇烈波動(dòng)，讓通過做空期貨進(jìn)行套期保值的能源巨頭們集體陷入“缺錢”困境。
9月6日，據(jù)挪威國家石油公司（Equinor）估計(jì)，當(dāng)前歐洲能源交易需追加的保證金規(guī)模至少達(dá)1.5萬億美元（約合10.4萬億元人民幣）。Uniper、Axpo、Wien Energie和 Fortum等大型能源公司均在追繳保證金之列。
Equinor負(fù)責(zé)天然氣和電力業(yè)務(wù)的高級(jí)副總裁Helge Haugane表示，如果能源公司需要投入那么多資金，市場(chǎng)流動(dòng)性將枯竭，除非政府?dāng)U大流動(dòng)性，否則歐洲能源交易將面臨停滯的風(fēng)險(xiǎn)。
據(jù)香港中文大學(xué)（深圳）理工學(xué)院教授趙俊華介紹，歐洲的電力公司尤其是可凈賣出的發(fā)電企業(yè)為防范第二年電價(jià)下跌，會(huì)用期貨進(jìn)行套期保值，建倉開空單。如果電價(jià)下跌，電力公司可從空頭合約中得到補(bǔ)償，通常發(fā)電企業(yè)的空頭合約倉位會(huì)占到其發(fā)電總量的八到九成，以較高倉位來對(duì)沖價(jià)格下降風(fēng)險(xiǎn)，鎖定其未來發(fā)電收益。而如果電價(jià)上漲，發(fā)電企業(yè)可以通過現(xiàn)貨市場(chǎng)出售電力實(shí)現(xiàn)盈利。
在正常的市場(chǎng)環(huán)境下，這種方法可以對(duì)沖電價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。但難以預(yù)料的是，電力期貨價(jià)格短期內(nèi)暴漲，持有金融衍生品的電力公司不得不在8月底、9月初追加大量保證金。也就是說，雖然遠(yuǎn)期價(jià)格上漲，電力公司屆時(shí)可以通過出售電力來獲利，但當(dāng)前資金壓力巨大。即使是大型公用事業(yè)公司，也在為短期融資而發(fā)愁。
北歐納斯達(dá)克清算流程
來源：北歐納斯達(dá)克清算所
對(duì)于近期歐洲市場(chǎng)上出現(xiàn)的流動(dòng)性危機(jī)，路孚特首席電力與碳分析師、牛津能源研究所研究員秦炎指出，一是行情特別極端，出現(xiàn)了很多年都沒有出現(xiàn)過的價(jià)格波動(dòng)情況，而且這種情況在季度和年度等多個(gè)電力期貨品種上同時(shí)出現(xiàn)；二是歐洲的電力期貨交易中心要求繳納的保證金大部分是現(xiàn)金。當(dāng)出現(xiàn)極端行情時(shí)，很多中型甚至大型能源公司一時(shí)都難以籌措巨量現(xiàn)金，就容易出現(xiàn)流動(dòng)性不足的情況。
據(jù)秦炎介紹，自俄烏沖突爆發(fā)后，歐洲能源市場(chǎng)衍生品的流動(dòng)性就已經(jīng)開始下降。不僅是電力，油氣等大宗商品價(jià)格的波動(dòng)和不確定程度也有所增加，市場(chǎng)累積的恐慌被放大，導(dǎo)致價(jià)格波動(dòng)更加劇烈。
高盛大宗商品研究主管Jeff Currie也分析稱：“大宗商品市場(chǎng)流動(dòng)性正在崩潰?！彼硎荆斐蛇@一現(xiàn)象的部分原因是價(jià)格大幅波動(dòng)，投資者望而卻步，繼而流動(dòng)性下降，進(jìn)一步增加價(jià)格波動(dòng)幅度，陷入惡性循環(huán)。
期貨交易所恐陷破產(chǎn)危機(jī)
在這場(chǎng)危機(jī)中，不僅電力、能源巨頭在期貨市場(chǎng)上建立的空頭頭寸損失慘重，面臨爆倉風(fēng)險(xiǎn)，大量保證金欠繳還將累及清算所，使風(fēng)險(xiǎn)蔓延到更大范圍的金融市場(chǎng)。
“爆倉常見于期貨市場(chǎng)行情發(fā)生劇烈變化時(shí)，當(dāng)某一方市場(chǎng)主體缺少保證金，賬戶權(quán)益就變成負(fù)值，會(huì)出現(xiàn)爆倉現(xiàn)象?！币晃浑娏ζ谪浹芯空吒嬖Veo，如果爆倉，交易所要支付給爆賺的一方，并從爆倉的一方收錢，而在難以強(qiáng)制平倉的情況下，交易所要承擔(dān)這部分損失。
在此次流動(dòng)性危機(jī)中，納斯達(dá)克清算所（Nasdaq Clearing）是北歐市場(chǎng)交易遠(yuǎn)期（包括遠(yuǎn)期差價(jià)合同）、期貨、期權(quán)的交易場(chǎng)所，作為北歐電力市場(chǎng)的核心，正面臨這樣的風(fēng)險(xiǎn)。
據(jù)前述研究者介紹，清算所是金融市場(chǎng)的重要組成部分，其作為“中央對(duì)手方”的清算制度，保證了期貨交易能在清算所內(nèi)順利進(jìn)行，因此成為期貨市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的核心。
一旦期貨交易達(dá)成，買賣雙方分別與清算所交易，清算所也為可能出現(xiàn)的違約行為承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，如果一方違約，其他市場(chǎng)參與者將免受影響。同時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)對(duì)清算所的保證金制度進(jìn)行監(jiān)督，確保保證金維持在合理范圍，防止清算所為了吸引業(yè)務(wù)而將其固定在過低的水平。
為了做好“中央對(duì)手方”，清算所要建立一套完整的風(fēng)險(xiǎn)控制體系，如執(zhí)行逐日盯市、無負(fù)債結(jié)算、倉位限制、漲跌停板等制度。其中，對(duì)于清算所而言，保證金制度至關(guān)重要。清算所要求經(jīng)紀(jì)人每天存入保證金，以彌補(bǔ)客戶頭寸的潛在損失。
以納斯達(dá)克清算所為例，為降低無抵押金融交易中的信用風(fēng)險(xiǎn)，北歐市場(chǎng)設(shè)計(jì)了抵押品管理措施。抵押品是針對(duì)交易對(duì)手方違約而提供的擔(dān)保，包括初始保證金，變更保證金和基本抵押要求的保證金以及違約基金，用以保護(hù)交易對(duì)手方無論長(zhǎng)期還是短期都不會(huì)遭受頭寸持有人違約帶來的損失。
當(dāng)結(jié)算會(huì)員出現(xiàn)違約，即不能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足保證金時(shí)，交易所便會(huì)依照規(guī)定的順序動(dòng)用違約結(jié)算會(huì)員的交易保證金、結(jié)算擔(dān)保金，以及非違約結(jié)算會(huì)員的結(jié)算擔(dān)保金，還有交易所風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金、其他財(cái)務(wù)安全措施等給予賠償。通常來講電力期貨產(chǎn)品的保證金比例占交易額的5%—10%。
如果沒有“中央對(duì)手方”的清算制度，違約風(fēng)險(xiǎn)可能更高。據(jù)前述研究者介紹，2008年金融危機(jī)時(shí)，北歐的工廠、電廠曾接連倒閉，電力雙邊交易大比例違約，導(dǎo)致電力雙邊交易量萎縮，大量長(zhǎng)協(xié)交易涌入金融市場(chǎng)。但當(dāng)時(shí)納斯達(dá)克的電力期貨市場(chǎng)無需擔(dān)憂，因?yàn)榍逅闼鳛椤爸醒雽?duì)手方”給交易主體結(jié)算，最大程度削減了違約發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)。
不過，當(dāng)客戶面對(duì)過大壓力，難以在短期內(nèi)籌到足夠現(xiàn)金或抵押品來滿足保證金追加的要求時(shí)，壓力就傳導(dǎo)到了清算所。如果清算所對(duì)倉位管理不到位，可能會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散。
趙俊華也指出，如果市面上出現(xiàn)期貨合約大面積違約，追加不了保證金，而期貨交易所也宣布違約的話，期貨市場(chǎng)可能面臨關(guān)停風(fēng)險(xiǎn)，那時(shí)從事相關(guān)交易的金融機(jī)構(gòu)都會(huì)受到影響。
各國央行提供緊急金融支持
面對(duì)巨額保證金追繳通知，以Uniper為代表的能源巨頭開始游說歐洲央行，希望其以“緊急流動(dòng)性援助（ELA）”的形式向面臨流動(dòng)性危機(jī)的交易商提供緊急救助，避免資金短缺，并要求修訂有關(guān)追加保證金要求的相關(guān)抵押品規(guī)則。
然而，一邊要救助大量處于危險(xiǎn)境地的能源企業(yè)，一邊又要補(bǔ)貼消費(fèi)者。如此巨量的救助計(jì)劃，錢從哪里來？
9月9日，歐盟委員會(huì)召開特別會(huì)議，討論如何采取“緊急流動(dòng)性措施”來應(yīng)對(duì)歐洲能源行業(yè)潛在的“雷曼危機(jī)”。
9月14日，歐盟委員會(huì)發(fā)布的公告顯示，歐盟能源理事會(huì)正呼吁設(shè)計(jì)緊急流動(dòng)性工具，確保市場(chǎng)參與者擁有足夠的抵押品滿足追加保證金的要求，以解決期貨市場(chǎng)波動(dòng)性增加的問題，并考慮審查相關(guān)指南，整合保障規(guī)則。歐盟委員會(huì)、歐盟證券及市場(chǎng)管理局（ESMA）與歐洲銀行業(yè)管理局（EBA）合作，已經(jīng)按照理事會(huì)的要求開展了上述工作，并提出了一系列舉措促使金融體系采取行動(dòng)緩解當(dāng)前危機(jī)，保持金融市場(chǎng)穩(wěn)定。
除此之外，歐盟委員會(huì)也推出了一系列“緊急干預(yù)市場(chǎng)措施”來降低電價(jià)。
在需求側(cè)，歐盟委員會(huì)建議成員國在高峰用電時(shí)段強(qiáng)制減少5%的用電量，總體用電量減少10%，這個(gè)限電規(guī)定將持續(xù)到2023年3月31日。限電節(jié)電的具體方法和實(shí)施細(xì)則由各成員國自行選擇和決定。
在供給側(cè)，歐盟建議將電力企業(yè)的“邊際收入”上限暫定為180歐元/兆瓦時(shí)，超過該上限的收入將由政府征收，用于補(bǔ)貼電力消費(fèi)者的電費(fèi)支出。成員國之間可以互相交易用電配額。歐盟委員會(huì)同時(shí)建議，使用燃油、天然氣和煤炭的發(fā)電企業(yè)在2022年獲得的利潤(rùn)如果超過以往三年平均利潤(rùn)的20%，超出部分也將被政府臨時(shí)征收用來補(bǔ)貼消費(fèi)者。預(yù)計(jì)在9月底，歐盟能源部長(zhǎng)將再次舉行會(huì)議，協(xié)商并批準(zhǔn)最終版本。
與此同時(shí)，歐洲多國包括德國、奧地利、瑞典、芬蘭等已紛紛緊急救助能源企業(yè)。
目前，德國政府已經(jīng)同意進(jìn)一步向Uniper公司提供支持，其申請(qǐng)的額外40億歐元信貸額度已經(jīng)得到批準(zhǔn)。9月3日，瑞典總理Magdalena Andersson表示，政府將提供2500億克朗（230億美元）的信用擔(dān)保支持電力生產(chǎn)商。9月4日，芬蘭政府宣布，計(jì)劃為電力生產(chǎn)商提供價(jià)值高達(dá)100億歐元（約合700億元人民幣）的貸款和擔(dān)保支持。
有業(yè)內(nèi)人士分析指出，大規(guī)模財(cái)政救助將推高通脹，但除此之外，歐洲似乎也沒有更好的選擇。
趙俊華認(rèn)為，目前歐洲的能源市場(chǎng)問題還是在于供需不匹配。在出現(xiàn)極端情況時(shí)，單純靠市場(chǎng)機(jī)制無法降低市場(chǎng)價(jià)格，實(shí)現(xiàn)供需匹配。此時(shí)需要的是政府通過宏觀調(diào)控的方式擴(kuò)大供給，避免出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)。
