21世紀(jì)資本研究院研究員 董鵬
經(jīng)過1月底開始的連續(xù)回落后，鋰礦股已經(jīng)累計了十分可觀的回撤幅度，主要成份股跌幅普遍超過40%，部分個股區(qū)間最大跌幅更是超過50%。
拐點(diǎn)，出現(xiàn)在本周（4月19日至23日）。
在上海車展開幕及華為新車的情緒帶動下，周一鋰礦股集體漲停。
僅以納入申萬稀有金屬鋰行業(yè)的贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)和中礦資源為例，當(dāng)天全部以漲停收盤。直至4月23日，該板塊仍延續(xù)了集體上漲的走勢。
回過頭看，近期鋰礦股階段性底部卻是始于4月15日。
當(dāng)晚，“鋰業(yè)雙雄”一季報發(fā)布，一家實(shí)現(xiàn)至少57倍的增長，另外一家同比實(shí)現(xiàn)減虧。
這意味著，碳酸鋰等產(chǎn)品價格上漲對相關(guān)企業(yè)盈利能力提升的邏輯，得到了有效驗(yàn)證。
也正是在這一背景下，上述鋰礦股觸底后迅速反彈。至4月21日，市值最小的中礦資源連續(xù)6個交易日收陽，區(qū)間漲幅達(dá)39.6%。
對此21世紀(jì)資本研究院《21硬核投研》欄目已經(jīng)多次指出，一季度行業(yè)景氣度的提升將直接帶動相關(guān)公司利潤率、利潤規(guī)模的提升，加之2020年同期較低的利潤基數(shù)，贛鋒鋰業(yè)當(dāng)期有望出現(xiàn)10倍以上的增長。
同時，還作出預(yù)判，“短期可見的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，也將以4月份披露的一季報為主……若盈利能力提升明顯，甚至是超出預(yù)期，鋰電板塊的調(diào)整可能會就此結(jié)束?！?
有花堪折直須折，無疑是不錯的策略。
產(chǎn)品漲價，是近幾年最被A股投資者所關(guān)注和熟悉的投資邏輯。
歷史上也曾出現(xiàn)過方大炭素等一系列引發(fā)全市場關(guān)注的案例。
同時，由于這類行業(yè)兼具周期性波動、成本端相對穩(wěn)定等特點(diǎn)，每當(dāng)行業(yè)景氣度上行時，相關(guān)企業(yè)盈利提升幅度會遠(yuǎn)高于其他行業(yè)標(biāo)的。
鋰礦，歸屬為稀有金屬板塊，同樣適用這一邏輯。
贛鋒鋰業(yè)，2020年一季度歸母凈利潤僅有775萬元，這為今年一季度的業(yè)績放量提供了基礎(chǔ)，當(dāng)期預(yù)告凈利潤達(dá)4.5億元至5.1億元，同比增長5709.38%-6483.96%。
低基數(shù)效應(yīng)下，單純比較增幅意義有限，需要同上一輪景氣周期的高點(diǎn)進(jìn)行比較，而在2018年一季度該公司利潤峰值為3.58億元。
在剔除非經(jīng)常性損益后，贛鋒鋰業(yè)今年一季度預(yù)告凈利為2.5億元至3.1億元。粗看之下，公司利潤規(guī)模已經(jīng)回升至歷史峰值附近。
但是，對比期間產(chǎn)品價格、公司收入規(guī)模卻可發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前公司利潤率距歷史峰值仍然有不小距離。
僅以國內(nèi)電池級碳酸鋰價格為例，21世紀(jì)資本研究院統(tǒng)計后發(fā)現(xiàn)，2018年一季度均價為15.98萬元/噸，今年一季度均價則為7.25萬元/噸。
主營產(chǎn)品價格只有2018年同期的一半，贛鋒鋰業(yè)當(dāng)期收入規(guī)模卻與2018年一季度基本相當(dāng)，對此即便是未來披露的一季報亦難以披露過于詳細(xì)，最大的可能是受到公司產(chǎn)能、銷量方面的帶動。
換言之，雖然電池級碳酸鋰價格已經(jīng)爬出了2020年的深坑，但是仍然處于近5年價格區(qū)間的相對低位，當(dāng)前價格與2019年基本相當(dāng)。
從這一角度上看，中長期碳酸鋰等鋰鹽產(chǎn)品仍然具備較大的上升空間，當(dāng)前8.5萬元/噸價格顯然不是頂部。
21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，相比于上一輪2014年至2017年的上漲周期，本輪鋰產(chǎn)品的上行周期持續(xù)性會更好，判斷依據(jù)如下。
其一，本輪推動力來自于需求端的自發(fā)式增長，政策依賴性明顯小于上一輪周期；其二，新能源汽車市場化程度高于2017年之前，加之傳統(tǒng)車企的電動化后進(jìn)程，將對鋰資源長期需求構(gòu)成支撐；其三，換電模式帶來鋰資源額外增量。
而就4月份的價格表現(xiàn)來看，碳酸鋰價格已經(jīng)結(jié)束了一季度連續(xù)上調(diào)的走勢，近期8.55萬元/噸的價格較3月底時僅小幅上調(diào)1000元，價格走勢較為穩(wěn)定。
但是，從拉動企業(yè)盈利的角度來看，當(dāng)前8.5萬元的電碳價格已經(jīng)足夠。只要二季度電碳價格不出現(xiàn)過于明顯的回落，“鋰業(yè)雙雄”二季度鋰化工產(chǎn)品銷售均價勢必會高于一季度。
同時，考慮到A股鋰業(yè)公司在上游鋰礦多有布局，其成本端變化幅度有限的因素，二季度扣非后的實(shí)際經(jīng)營利潤仍然有望實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長。
就整個周期性行業(yè)而言，鋰礦行業(yè)的增長是最為確定的，其不同于其他行業(yè)利潤總量有限、內(nèi)部再分配的特點(diǎn)，而有望享受到“總盤子”不斷擴(kuò)張所帶來的增量。
關(guān)鍵是，二級市場的短期走勢，隨機(jī)性太強(qiáng)，情緒、資金、風(fēng)格均會對相關(guān)公司股價產(chǎn)生影響。
僅就2020年至今走勢來看，便可以大致分為兩個階段，第一個是2020年4月至2021年1月底，第二個是2021年2月至今。
2020年4月至2021年1月底，上游鋰礦、中游動力電池、下游整車龍頭全線拉漲，最終涌現(xiàn)出寧德時代、比亞迪這類年度牛股，鋰礦股跟隨上漲。
究其原因，鋰礦股2020年下半年開啟的系統(tǒng)性上漲，受到了行業(yè)見底回升、企業(yè)盈利拐點(diǎn)出現(xiàn)、增長確定性強(qiáng)，以及美股特斯拉、蔚來汽車等下游車企股價大漲的情緒帶動。
既然受到情緒影響，在上一輪股價拉漲過程中就難免出現(xiàn)股價與基本面越走越遠(yuǎn)的情況。
上述背景下，累計的可觀漲幅中存在較為嚴(yán)重的“超支”現(xiàn)象，于是2021年1月末開始鋰礦股出現(xiàn)系統(tǒng)性回落。
對比數(shù)據(jù)可以看出，在經(jīng)過2020年下半年的集中上漲后，鋰礦股在一季度抱團(tuán)股行情瓦解的過程中，主要個股均出現(xiàn)了十分明顯的回撤。
上述納入樣本的5只鋰礦股，統(tǒng)計區(qū)間平均跌幅超過45%，天齊鋰業(yè)、雅化集團(tuán)在今年1月進(jìn)入漲幅榜前列的公司，回調(diào)幅度也要更為明顯。
于是，今年2月至4月，鋰礦股出現(xiàn)了基本面與股價的短期背離，一方面是行業(yè)景氣度的繼續(xù)提升，另一方面則是相關(guān)公司股價的跌跌不休。
這一背離，本質(zhì)上就是市場在重新尋找股價與基本面間的平衡，并對此前大漲后股價的估值消化和理性回歸。
3月5日，鋰礦股殺跌后期，本報《硬核投研》欄目指出“短期可見的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，也將以4月份披露的一季報為主，這決定了前述業(yè)績增長邏輯能否獲得驗(yàn)證的問題。若盈利能力提升明顯，甚至是超出預(yù)期，鋰電板塊的調(diào)整可能會就此結(jié)束?！?
此后，頭部公司一季報業(yè)績預(yù)告出爐，贛鋒鋰業(yè)等公司股價階段性見底，部分個股更是出現(xiàn)了30%以上的反彈幅度。
4月19日的市場表現(xiàn)最為典型，當(dāng)日上海車展開幕，華為旗下新車消息刷屏，二級市場焦點(diǎn)全部集中于汽車及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，納入申萬鋰行業(yè)的贛鋒鋰業(yè)等三家公司全部漲停。
21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，在經(jīng)歷了4月中旬開啟的集體反彈后，鋰礦股的階段性底部已經(jīng)相對探明。
與2018年相比，雖然贛鋒鋰業(yè)等個股當(dāng)前股價絕對值更高，但是兩個階段的市場環(huán)境完全不同。
2018年一季度以后，碳酸鋰等產(chǎn)品價格是下行趨勢，而當(dāng)前則剛好相反，行業(yè)景氣度處于底部反轉(zhuǎn)后的上行階段，企業(yè)盈利預(yù)期處于不斷向好狀態(tài)。
涉及鋰礦的上市公司不算少，但是很多公司為設(shè)計產(chǎn)能和規(guī)劃產(chǎn)能，*ST江特此前在關(guān)注函回復(fù)中便曾對同業(yè)公司在產(chǎn)情況進(jìn)行過詳細(xì)盤點(diǎn)。
而就產(chǎn)能、行業(yè)地位而言，仍然要首推“鋰業(yè)雙雄”，這也是最受機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注的兩家鋰礦類公司。
只是，二者在具體業(yè)務(wù)布局、利潤率和業(yè)績彈性層面又存在一定差異。
贛鋒鋰業(yè)，當(dāng)前A股市場鋰礦股市值最高的公司，公司走的是上游資源開發(fā)、中游鋰鹽生產(chǎn)、下游電池及回收的全產(chǎn)業(yè)鏈路線，產(chǎn)品囊括碳酸鋰及部分鋰電池材料等。
天齊鋰業(yè)，則是從2013年開始兩次下重手，先后將世界上最大、成本最低的固體鋰輝石礦泰利森的控制權(quán)，及鹵水提鋰龍頭SQM公司的部分股權(quán)收入囊中，產(chǎn)品主要集中于碳酸鋰、氫氧化鋰。
這就好比牧原股份與溫氏股份，抑或是圣農(nóng)發(fā)展與益生股份的區(qū)別，多產(chǎn)品布局、全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績相對穩(wěn)定，熨平產(chǎn)品周期性波動的能力更強(qiáng)。
但是，在行業(yè)景氣度上升階段，主攻產(chǎn)業(yè)鏈某一環(huán)節(jié)的上市公司其業(yè)績彈性又會明顯高于前者。
從歷史經(jīng)營效率上看，天齊鋰業(yè)利潤率也要更高一些。
以碳酸鋰價格處于高位的2017年上半年為例，當(dāng)期贛鋒鋰業(yè)披露的產(chǎn)品毛利率數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)期公司“深加工鋰化合物系列”產(chǎn)品毛利率為43.47%，“金屬鋰及鋰鹽系列”產(chǎn)品毛利率為35.44%。
同期，天齊鋰業(yè)“鋰精礦”產(chǎn)品毛利率為66.95%，“衍生鋰產(chǎn)品”毛利率為69.44%。
即便是在2020年上半年碳酸鋰價格跌破5萬元/噸的背景下，天齊鋰業(yè)鋰精礦產(chǎn)品毛利率仍然達(dá)到63%，衍生品鋰產(chǎn)品毛利率超過33%。
21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，考慮到今年一季度天齊鋰業(yè)仍然未能扭虧的利潤低基數(shù)，預(yù)計在行業(yè)景氣度大規(guī)模兌現(xiàn)成上市公司利潤階段，天齊鋰業(yè)的業(yè)績彈性會好于贛鋒鋰業(yè)。
不過，這有一個前提，即公司此前因收購SQM公司股權(quán)產(chǎn)生的巨大債務(wù)能夠快速解決，否則每個季度動輒5億元的財務(wù)費(fèi)用，將不斷吞噬該公司經(jīng)營產(chǎn)生的利潤。
同時，債務(wù)問題所帶來的經(jīng)營不確定性，也會對機(jī)構(gòu)投資者的參與力度造成阻礙，從而不利于公司股價上行。
好的消息是，2020年12月9日，天齊鋰業(yè)及公司全資子公司TLEA與IGO及其全資子公司簽署了《投資協(xié)議》，擬通過在TLEA層面增資擴(kuò)股方式引入戰(zhàn)略投資者IGO。
按照天齊鋰業(yè)的最新回應(yīng)，公司正在積極推進(jìn)與IGO的交易，該交易附帶一系列交割先決條件，需同時滿足相關(guān)條件才能正式啟動并完成交割。截至目前進(jìn)展順利，部分先決條件已成就。
若此項(xiàng)融資落地，該公司債務(wù)壓力將隨之一輕。
綜合來看，贛鋒鋰業(yè)此前推出的股票期權(quán)激勵計劃也對未來幾年業(yè)績增長給出了“底線”，公司整體經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、未來增長明確。天齊鋰業(yè)則處于“回血”狀態(tài)，距回歸正?；嬖谝欢ú罹啵菢I(yè)績彈性更大。
兩家公司，所選擇的路線、增長前景和所處階段各異。落實(shí)到二級市場投資選股層面，兩家公司又剛好對應(yīng)了賺取穩(wěn)健收益、博取超額收益兩種不同的類型。
