摘要
■概覽：電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈由設(shè)備提供商、儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商和儲(chǔ)能系統(tǒng)安裝商組成，在電力系統(tǒng)中應(yīng)用場(chǎng)景廣泛。電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈一般是由系統(tǒng)集成商對(duì)整個(gè)儲(chǔ)能系統(tǒng)的設(shè)備進(jìn)行選型，外購(gòu)或自行生產(chǎn)儲(chǔ)能電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能變流器及其他電氣設(shè)備后，匹配集成給下游的安裝商，安裝商在安裝施工后最終交付終端用戶。
電化學(xué)儲(chǔ)能在電力系統(tǒng)中的應(yīng)用場(chǎng)景廣泛，可分為發(fā)電側(cè)、輸配電側(cè)和用電側(cè)三大場(chǎng)景。其中，發(fā)電側(cè)包括電力調(diào)峰、輔助動(dòng)態(tài)運(yùn)行、系統(tǒng)調(diào)頻、可再生能源并網(wǎng)等；輸配電側(cè)主要用于緩解電網(wǎng)阻塞、延緩輸配電設(shè)備擴(kuò)容升級(jí)等；用電側(cè)主要用于電力自發(fā)自用、峰谷價(jià)差套利、容量電費(fèi)管理和提升供電可靠性等。
■成長(zhǎng)空間：發(fā)、用兩端齊頭并進(jìn)，千億級(jí)別市場(chǎng)冉冉升起。在綜合考慮了發(fā)電側(cè)（平滑集中式光伏、風(fēng)電出力）以及用電側(cè)（分布式光伏自發(fā)自用、峰谷價(jià)差套利）等領(lǐng)域后，根據(jù)我們測(cè)算， 2021-2025年電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能裝機(jī)需求分別為117、190、274、367和507GWh，需求年平均增速約為83.34%。
在考慮儲(chǔ)能系統(tǒng)成本下降后，我們測(cè)算2021-2025年儲(chǔ)能系統(tǒng)的市場(chǎng)空間將分別達(dá)到2,016、2,946、3,824、4,617和5,748億元，年均增速有望達(dá)到46.28%。其中，磷酸鐵鋰型儲(chǔ)能和三元型儲(chǔ)能的市場(chǎng)空間在2025年有望分別達(dá)到2,765億元和2,257億元，年均增速分別達(dá)到65.13%和30.59%；儲(chǔ)能逆變器和EMS市場(chǎng)空間在2021-2025年有望達(dá)到234、349、463、571和726億元，年均增速約52.56%。
■競(jìng)爭(zhēng)格局：目前行業(yè)內(nèi)企業(yè)以鋰電大廠為主，國(guó)內(nèi)外技術(shù)路徑存在差異，國(guó)內(nèi)企業(yè)市占率存在提升空間。目前電力系統(tǒng)用電化學(xué)儲(chǔ)能行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散且行業(yè)內(nèi)企業(yè)仍以鋰電大廠為主。從技術(shù)路線看，目前海外企業(yè)如特斯拉、LG化學(xué)主要采用三元路線，而國(guó)內(nèi)企業(yè)如寧德時(shí)代、比亞迪則以磷酸鐵鋰路線為主，這與各企業(yè)動(dòng)力電池技術(shù)路線差別不大。
電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能系統(tǒng)的核心需求在于高安全、長(zhǎng)壽命和低成本，其次才是能量密度，因此國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能產(chǎn)品在技術(shù)路線上要優(yōu)于海外企業(yè)。造成國(guó)內(nèi)企業(yè)全球市占率較低的主要原因是當(dāng)前儲(chǔ)能需求仍主要來自境外市場(chǎng)，海外企業(yè)在境外儲(chǔ)能市場(chǎng)起步較早且本身作為海外品牌在海外就具備較強(qiáng)的品牌優(yōu)勢(shì)，而國(guó)內(nèi)企業(yè)目前仍處于品牌和渠道培育期，因此處于相對(duì)劣勢(shì)。我們認(rèn)為后續(xù)隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)在海外品牌和渠道拓展的持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)磷酸鐵鋰儲(chǔ)能產(chǎn)品未來有望憑借較高的性價(jià)比持續(xù)提升市占率。
■投資建議：千億賽道冉冉升起，中國(guó)企業(yè)大有可為。根據(jù)我們測(cè)算，2025年全球電力系統(tǒng)用電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)超五千億，成長(zhǎng)空間廣闊。與此同時(shí)，隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)在海外品牌和渠道拓展的持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)磷酸鐵鋰儲(chǔ)能產(chǎn)品未來有望憑借較高的性價(jià)比持續(xù)提升市占率，中國(guó)企業(yè)大有可為。重點(diǎn)推薦電池儲(chǔ)能系統(tǒng)領(lǐng)先企業(yè)派能科技、寧德時(shí)代，儲(chǔ)能逆變器領(lǐng)先企業(yè)固德威以及國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能系統(tǒng)集成和儲(chǔ)能逆變器龍頭陽(yáng)光電源；建議關(guān)注比亞迪、科士達(dá)、國(guó)軒高科、億緯鋰能、南都電源、星云股份等。
■風(fēng)險(xiǎn)提示：用戶側(cè)峰谷電價(jià)差縮小風(fēng)險(xiǎn)；電網(wǎng)公司投資意愿下降風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際貿(mào)易政策變化風(fēng)險(xiǎn)；新能源發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；假設(shè)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。
目錄
1、電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂砑皯?yīng)用場(chǎng)景分析
1.1. 儲(chǔ)能的分類
儲(chǔ)能即能量的存儲(chǔ)。根據(jù)能量存儲(chǔ)形式的不同，廣義儲(chǔ)能包括電儲(chǔ)能、熱儲(chǔ)能和氫儲(chǔ)能三類。電儲(chǔ)能是最主要的儲(chǔ)能方式，按照存儲(chǔ)原理的不同又分為電化學(xué)儲(chǔ)能和機(jī)械儲(chǔ)能兩種技術(shù)類型。其中，電化學(xué)儲(chǔ)能是指各種二次電池儲(chǔ)能，主要包括鋰離子電池、鉛蓄電池和鈉硫電池等；機(jī)械儲(chǔ)能主要包括抽水蓄能、壓縮空氣儲(chǔ)能和飛輪儲(chǔ)能等。
電化學(xué)儲(chǔ)能是當(dāng)前應(yīng)用范圍最廣、發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮碾娏?chǔ)能技術(shù)。相比抽水蓄能，電化學(xué)儲(chǔ)能受地理?xiàng)l件影響較小，建設(shè)周期短，可靈活運(yùn)用于電力系統(tǒng)各環(huán)節(jié)及其他各類場(chǎng)景中。同時(shí)，隨著成本持續(xù)下降、商業(yè)化應(yīng)用日益成熟，電化學(xué)儲(chǔ)能技術(shù)優(yōu)勢(shì)愈發(fā)明顯，逐漸成為儲(chǔ)能新增裝機(jī)的主流。未來隨著鋰電池產(chǎn)業(yè)規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步顯現(xiàn)，成本仍有較大下降空間，發(fā)展前景廣闊。
電化學(xué)儲(chǔ)能中最主要的是鋰離子電池儲(chǔ)能，目前占比約88.75%。到2019年底，全球已投運(yùn)儲(chǔ)能項(xiàng)目累計(jì)裝機(jī)規(guī)模184.6GW，其中電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目約9.52GW，占比約5.4%。在電化學(xué)儲(chǔ)能中，鋰離子電池的累計(jì)裝機(jī)規(guī)模最大。根據(jù)CNESA統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010-2019年累計(jì)的9.52GW電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目中，鋰離子電池儲(chǔ)能項(xiàng)目為 8.45GW，占比 88.75%。鈉硫電池和鉛蓄電池的應(yīng)用規(guī)模相對(duì)較小，占比分別為 5.4%和 4.5%。
1.2. 電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈概覽
電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈一般由設(shè)備提供商、儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商和儲(chǔ)能系統(tǒng)安裝商組成。儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈上游主要包括電池原材料及生產(chǎn)設(shè)備供應(yīng)商等；中游主要為電池、電池管理系統(tǒng)、能量管理系統(tǒng)以及儲(chǔ)能變流器供應(yīng)商；下游主要為儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商、安裝商以及終端用戶等。其中，由于系統(tǒng)集成涉及的電氣設(shè)備較多、專業(yè)性較強(qiáng)且存在相應(yīng)的系統(tǒng)設(shè)計(jì)、集成及安裝等環(huán)節(jié)，因此一般由系統(tǒng)集成商對(duì)整個(gè)儲(chǔ)能系統(tǒng)的設(shè)備進(jìn)行選型，外購(gòu)或自行生產(chǎn)儲(chǔ)能電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能變流器及其他電氣設(shè)備后，匹配集成給下游的安裝商，安裝商在安裝施工后最終交付終端用戶。
完整的電化學(xué)儲(chǔ)能系統(tǒng)主要由電池組、電池管理系統(tǒng)（BMS）、能量管理系統(tǒng)（EMS）、儲(chǔ)能變流器（PCS）以及其他電氣設(shè)備構(gòu)成。其中，電池組是儲(chǔ)能系統(tǒng)最主要的構(gòu)成部分；電池管理系統(tǒng)（BMS）主要負(fù)責(zé)電池的監(jiān)測(cè)、評(píng)估、保護(hù)以及均衡等；能量管理系統(tǒng)（EMS）負(fù)責(zé)數(shù)據(jù)采集、網(wǎng)絡(luò)監(jiān)控和能量調(diào)度等；儲(chǔ)能變流器可以控制儲(chǔ)能電池組的充電和放電過程，進(jìn)行交直流的變換。
儲(chǔ)能電池系統(tǒng)由電芯和電池管理系統(tǒng)組成。儲(chǔ)能電池系統(tǒng)的生產(chǎn)工藝流程一般分為兩個(gè)工段。在電池模組生產(chǎn)工段，經(jīng)檢驗(yàn)合格的電芯經(jīng)過極耳裁切、電芯插裝、極耳整形、激光焊接、模組封裝等工序組裝為電池模組；在系統(tǒng)組裝工段，經(jīng)檢驗(yàn)合格的電池模組與 BMS 電路板等組裝成系統(tǒng)成品，然后經(jīng)一次檢測(cè)、高溫老化和二次檢測(cè)等工序后進(jìn)入成品包裝環(huán)節(jié)。
目前電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能電芯以磷酸鐵鋰和三元路線為主，2019 年我國(guó)電力系統(tǒng)儲(chǔ)能鋰電池出貨量中磷酸鐵鋰電池占比達(dá) 95.5%。2019 年全球家用儲(chǔ)能產(chǎn)品出貨量中磷酸鐵鋰電池占比 41%，較 2018 年提高約 7 個(gè)百分點(diǎn)；鎳鈷錳三元鋰電池占比 55%（主要來自特斯拉和 LG 化學(xué)等），其他鋰電池占比4%。
1.3. 電化學(xué)儲(chǔ)能在電力系統(tǒng)中的應(yīng)用場(chǎng)景分析
1.3.1. 儲(chǔ)能技術(shù)在電力系統(tǒng)中的應(yīng)用場(chǎng)景
儲(chǔ)能技術(shù)可廣泛應(yīng)用于電力系統(tǒng)，是保障清潔能源大規(guī)模發(fā)展和電網(wǎng)安全經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的關(guān)鍵。電力的發(fā)、輸、配、用在同一瞬間完成的特征決定了電力生產(chǎn)和消費(fèi)必須保持實(shí)時(shí)平衡。儲(chǔ)能技術(shù)可以彌補(bǔ)電力系統(tǒng)中缺失的“儲(chǔ)放”功能，改變電能生產(chǎn)、輸送和使用同步完成的模式，使得實(shí)時(shí)平衡的“剛性”電力系統(tǒng)變得更加“柔性”，特別是在平抑大規(guī)模清潔能源發(fā)電接入電網(wǎng)帶來的波動(dòng)性，提高電網(wǎng)運(yùn)行的安全性、經(jīng)濟(jì)性和靈活性等方面。
從整個(gè)電力系統(tǒng)的角度看，儲(chǔ)能的應(yīng)用場(chǎng)景可分為發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能、輸配電側(cè)儲(chǔ)能和用電側(cè)儲(chǔ)能三大場(chǎng)景。其中，發(fā)電側(cè)對(duì)儲(chǔ)能的需求場(chǎng)景類型較多，包括電力調(diào)峰、輔助動(dòng)態(tài)運(yùn)行、系統(tǒng)調(diào)頻、可再生能源并網(wǎng)等；輸配電側(cè)儲(chǔ)能主要用于緩解電網(wǎng)阻塞、延緩輸配電設(shè)備擴(kuò)容升級(jí)等；用電側(cè)儲(chǔ)能主要用于電力自發(fā)自用、峰谷價(jià)差套利、容量電費(fèi)管理和提升供電可靠性等。
1.3.2. 電力系統(tǒng)中電化學(xué)儲(chǔ)能應(yīng)用分布情況
從全球已投運(yùn)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目累計(jì)裝機(jī)看，根據(jù) CNESA 的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2013-2017 年，全球電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目在電力系統(tǒng)的新增裝機(jī)規(guī)模由 0.1GW 增加至0.9GW，年均復(fù)合增速達(dá) 78%，但總體規(guī)模較小。2018 年，全球電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目在電力系統(tǒng)的新增裝機(jī)規(guī)模達(dá) 3.7GW，同比增長(zhǎng) 305%，實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)。截至 2019 年，全球電力系統(tǒng)中已投運(yùn)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目的累計(jì)裝機(jī)規(guī)模達(dá)到9.52GW，同比增長(zhǎng)43.7%。其中，鋰離子電池的累計(jì)裝機(jī)規(guī)模最大，達(dá)到了8.45GW，占電化學(xué)總裝機(jī)規(guī)模的88.8%。
從全球已投運(yùn)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目在電力系統(tǒng)中的應(yīng)用分布看，根據(jù) CNESA 的統(tǒng)計(jì)，截至 2018 年，用戶側(cè)領(lǐng)域的累計(jì)裝機(jī)規(guī)模最大，為 2.2GW，占比 32.6%；輔助服務(wù)、集中式可再生能源并網(wǎng)、電網(wǎng)側(cè)和電源側(cè)分列二至五位。從 2018 年全球新增投運(yùn)項(xiàng)目的應(yīng)用分布看，同樣是用戶側(cè)領(lǐng)域的新增裝機(jī)規(guī)模最大，為1.6GW，占比 43.8%；集中式可再生能源并網(wǎng)、輔助服務(wù)、電網(wǎng)側(cè)和電源側(cè)分列二至五位，所占比重分別為 25.2%、15.8%、13.8%和 1.3%。
中國(guó)已投運(yùn)電化學(xué)儲(chǔ)能全球占比約17%。根據(jù) CNESA 的統(tǒng)計(jì)，2013-2017 年，中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目在電力系統(tǒng)的新增裝機(jī)規(guī)模由 0.03GW 增加至 0.1GW，年均復(fù)合增速為 45%；2018 年，中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目在電力系統(tǒng)的新增裝機(jī)規(guī)模為 0.7GW，同比增長(zhǎng) 465%。截至2019年底，中國(guó)電力系統(tǒng)中已投運(yùn)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目的累計(jì)裝機(jī)規(guī)模達(dá)到1.71GW，同比增長(zhǎng)59.4%，在國(guó)內(nèi)的儲(chǔ)能項(xiàng)目中占比約4.9%，占全球電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)總規(guī)模的17%。
從應(yīng)用分布來看，用戶側(cè)電化學(xué)儲(chǔ)能是主要應(yīng)用領(lǐng)域，占比約46.5%。截至 2018 年，從中國(guó)累計(jì)投運(yùn)的電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目的應(yīng)用分布上看，用戶側(cè)領(lǐng)域的裝機(jī)規(guī)模最大，為 470.4MW，占比 46.5%；電網(wǎng)側(cè)和集中式可再生能源并網(wǎng)分列二、三位，分別占比 21.4%和 17.8%。2018年，從中國(guó)新增投運(yùn)的電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目的應(yīng)用分布上看，依然是用戶側(cè)領(lǐng)域的裝機(jī)規(guī)模最大，為 293.3MW，占比 42.9%，同比增長(zhǎng) 312.5%，電網(wǎng)側(cè)、輔助服務(wù)和集中式可再生能源并網(wǎng)分列二至四位。
2、成長(zhǎng)空間：發(fā)、用兩端齊頭并進(jìn)，千億級(jí)別市場(chǎng)冉冉升起
2.1. 電化學(xué)儲(chǔ)能在電力系統(tǒng)中的裝機(jī)空間測(cè)算
2.1.1. 用電側(cè)
儲(chǔ)能在該領(lǐng)域主要與分布式電源配套或作為獨(dú)立儲(chǔ)能電站應(yīng)用，滿足用戶電力自發(fā)自用、峰谷價(jià)差套利、節(jié)約容量電費(fèi)、提升電能質(zhì)量和供電可靠性等需求。從地域分布上看，目前全球用戶側(cè)儲(chǔ)能裝機(jī)量排名前列的國(guó)家包括韓國(guó)、日本、中國(guó)、德國(guó)、美國(guó)和澳大利亞，驅(qū)動(dòng)因素包括特殊電價(jià)優(yōu)惠政策、分時(shí)電價(jià)政策、高昂零售電價(jià)、FIT 逐年降低等。此外，西班牙和南非正成為新興市場(chǎng)，主要原因?yàn)槲靼嘌烙?2018 年取消“太陽(yáng)能稅”以及南非家庭在間歇性斷電期間對(duì)備用電源的需求。從目前的應(yīng)用場(chǎng)景看，用電側(cè)儲(chǔ)能以分布式光伏自發(fā)自用配套和峰谷價(jià)差套利兩種場(chǎng)景為主。其中：
分布式光伏自發(fā)自用：
1）光伏有天然的分布式屬性，我們認(rèn)為未來分布式光伏電站裝機(jī)量占比會(huì)逐步提升。當(dāng)前來看，對(duì)戶用及小型商業(yè)領(lǐng)域的儲(chǔ)能需求主要美國(guó)、德國(guó)、日本、澳大利亞和韓國(guó)等國(guó)，但我們認(rèn)為除中國(guó)外的大部分區(qū)域市場(chǎng)居民端電價(jià)都遠(yuǎn)高于工商業(yè)側(cè)電價(jià)，自發(fā)自用產(chǎn)生的儲(chǔ)能需求會(huì)因儲(chǔ)能系統(tǒng)成本下降而快速釋放。因此，我們以全球的啟用分布式電站裝機(jī)問題來測(cè)算該領(lǐng)域的儲(chǔ)能需求；
2）當(dāng)前分布式電站年均發(fā)電小時(shí)數(shù)約1,050小時(shí)，未來有望提升到1,150小時(shí)；
3）儲(chǔ)能配比主要考慮自發(fā)自用電量，同時(shí)兼顧負(fù)荷跟蹤、電能質(zhì)量?jī)?yōu)化、參與調(diào)頻調(diào)峰等多種需求；
4）當(dāng)前按7%儲(chǔ)能配比估算，長(zhǎng)期應(yīng)達(dá)到20%以上；
5）假設(shè)全部采用電化學(xué)儲(chǔ)能技術(shù)。根據(jù)上述假設(shè)，2021-2025年全球分布式光伏自發(fā)自用對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的累計(jì)需求將達(dá)到350GWh，2025年全球分布式光伏自發(fā)自用對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的需求將達(dá)到130GWh。
峰谷價(jià)差套利：
1）用電量數(shù)據(jù)主要包括中國(guó)、美國(guó)、德國(guó)、日本、澳大利亞和韓國(guó)，2019年度上述6國(guó)的用電量約12.4萬億度電，約占全球用電量的47.98%；
2）儲(chǔ)能配比假設(shè)遠(yuǎn)期目標(biāo)可以達(dá)到1%以上；根據(jù)上述假設(shè)，2021-2025年上述峰谷價(jià)差套利對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的累計(jì)需求將達(dá)到338GWh，2025年全球峰谷價(jià)差套利對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的需求將達(dá)到98GWh。當(dāng)然，未來隨著儲(chǔ)能系統(tǒng)的進(jìn)一步普及，我們認(rèn)為上述5國(guó)以外的其他市場(chǎng)也會(huì)產(chǎn)生可觀的峰谷價(jià)差套利的儲(chǔ)能需求。按照用電量增速和用電量占比情況估值，我們判斷彼時(shí)該領(lǐng)域的全球需求有望在上述測(cè)算的基礎(chǔ)上翻倍。
2.1.2. 集中式可再生能源并網(wǎng)
儲(chǔ)能在該領(lǐng)域主要與風(fēng)電、光伏發(fā)電等集中式可再生能源電源結(jié)合應(yīng)用，用于平滑可再生能源出力、促進(jìn)可再生能源消納、實(shí)現(xiàn)電力的可調(diào)度、保障電力連續(xù)穩(wěn)定地輸出，同時(shí)還可參與電力市場(chǎng)獲取額外收益。按照派能科技招股說明書，目前來看，全球集中式可再生能源并網(wǎng)儲(chǔ)能需求主要集中在可再生能源滲透率較高的中國(guó)、美國(guó)、澳大利亞以及政策支持力度較大的韓國(guó)等國(guó)家。但我們認(rèn)為，隨著可再生能源發(fā)電成本和儲(chǔ)能系統(tǒng)成本的進(jìn)一步下降，以及可再生能源在全國(guó)各國(guó)的電力系統(tǒng)中占比提升，我們認(rèn)為到2025年前后，儲(chǔ)能應(yīng)該在全球范圍內(nèi)都會(huì)成為可再生能源的標(biāo)配。接下來，我們分別對(duì)風(fēng)電和光伏兩種最主要的可再生能源并網(wǎng)進(jìn)行儲(chǔ)能需求測(cè)算。
風(fēng)電：
1）風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)量為全球風(fēng)電裝機(jī)量總和?？紤]到中國(guó)“十四五”期間上調(diào)非化石能源占比目標(biāo)以及歐美等國(guó)家和地區(qū)的可再生能源政策，假設(shè)2021-2025年全球新增風(fēng)電裝機(jī)分別為75、80、85、90和100GW；
2）2018年風(fēng)電發(fā)電小時(shí)數(shù)約2,095小時(shí)，未來有望緩步提升；
3）當(dāng)前按4%儲(chǔ)能配比估算，長(zhǎng)期應(yīng)達(dá)到理論水平10%；
4）儲(chǔ)能在風(fēng)電并網(wǎng)接入的應(yīng)用中考慮提升電網(wǎng)消納能力、負(fù)荷跟蹤、電能質(zhì)量?jī)?yōu)化、參與調(diào)頻調(diào)峰等多種需求；
5）假設(shè)全部采用電化學(xué)儲(chǔ)能技術(shù)。根據(jù)上述假設(shè)，2021-2025年全球電源側(cè)風(fēng)電并網(wǎng)接入對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的累計(jì)需求將達(dá)到372GWh，2025年全球電源側(cè)風(fēng)電并網(wǎng)接入對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的需求將達(dá)到124GWh。
光伏：
1）光伏累計(jì)裝機(jī)量為全球光伏裝機(jī)量總和。考慮到中國(guó)“十四五”期間上調(diào)非化石能源占比目標(biāo)以及歐美等國(guó)家和地區(qū)的可再生能源政策，假設(shè)2021-2025年全球新增光伏裝機(jī)分別為160、210、269、350和500GW；
2）當(dāng)前地面電站年均發(fā)電小時(shí)數(shù)約1200小時(shí)，未來有望提升到1300小時(shí)；
3）當(dāng)前按5%儲(chǔ)能配比估算，長(zhǎng)期應(yīng)達(dá)到理論水平15-20%；
4）儲(chǔ)能在光伏并網(wǎng)接入的應(yīng)用中考慮提升電網(wǎng)消納能力、負(fù)荷跟蹤、電能質(zhì)量?jī)?yōu)化、參與調(diào)頻調(diào)峰等多種需求；
5）假設(shè)全部采用電化學(xué)儲(chǔ)能技術(shù)。根據(jù)上述假設(shè)，2021-2025年全球電源側(cè)光伏并網(wǎng)接入對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的累計(jì)需求將達(dá)到394GWh，2025年全球電源側(cè)光伏并網(wǎng)接入對(duì)電化學(xué)儲(chǔ)能的需求將達(dá)到156GWh。
2.2. 電化學(xué)儲(chǔ)能在電力系統(tǒng)中的成長(zhǎng)空間測(cè)算
核心假設(shè)：
1）根據(jù)2.1測(cè)算，2021-2025年電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能裝機(jī)需求分別為117、190、274、367和507GWh，需求年平均增速約為83.34%。磷酸鐵鋰鋰電池占比預(yù)計(jì)將從2021年的45%提升至2025年的57%；
2）根據(jù)派能科技招股說明書顯示，2020年上半年磷酸鐵鋰型儲(chǔ)能系統(tǒng)單位售價(jià)為1.62元/Wh（不含稅）。儲(chǔ)能需求的快速增長(zhǎng)需要儲(chǔ)能系統(tǒng)價(jià)格大幅下降相匹配，假設(shè)2021-2025年磷酸鐵鋰型儲(chǔ)能電池單位售價(jià)每年下降10%；
3）根據(jù)鑫鑼鋰電數(shù)據(jù)，當(dāng)前三元型電芯相比磷酸鐵鋰型電芯要貴0.12-0.15元/Wh，假設(shè)2021年三元型儲(chǔ)能系統(tǒng)單位售價(jià)比磷酸鐵鋰型儲(chǔ)能貴0.12元/Wh，在此基礎(chǔ)上2022-2025年單位售價(jià)每年下降10%；
4）2021年儲(chǔ)能逆變器（PCS）和能量管理系統(tǒng)（EMS）價(jià)格按照0.8元/W計(jì)算（按照一天充放各4h，則對(duì)應(yīng)為0.2元/Wh），2022-2025年每年下降8%。
結(jié)論：電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模超千億。其中，2021-2025年市場(chǎng)空間分別為2,016、2,946、3,824、4,617和5,748億元，2021-2025年均增速有望達(dá)到46.28%。其中，磷酸鐵鋰型儲(chǔ)能2021-2025年市場(chǎng)空間分別為767、1,195、1,648、2,105和2,765億元，年均增速約65.13%；三元型儲(chǔ)能2021-2025年市場(chǎng)空間分別為1,015、1,401、1,713、1,941和2,257億元，年均增速約30.59%；儲(chǔ)能逆變器和EMS市場(chǎng)空間分別為234、349、463、571和726億元，年均增速約52.56%。
3、競(jìng)爭(zhēng)格局：以鋰電大廠為主，國(guó)內(nèi)企業(yè)市占率存在提升空間
3.1. 行業(yè)壁壘：主要為技術(shù)壁壘、認(rèn)證壁壘和品牌渠道壁壘
3.1.1. 技術(shù)和工藝壁壘
電化學(xué)儲(chǔ)能技術(shù)具有以電化學(xué)為核心、多學(xué)科交叉的特點(diǎn)，需要企業(yè)進(jìn)行大量的研發(fā)投入。同時(shí)，鋰離子電池的生產(chǎn)工藝復(fù)雜，過程控制嚴(yán)格，原材料的選擇、輔助材料的應(yīng)用以及生產(chǎn)流程的設(shè)置等均需多年的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)積累；加之近年來儲(chǔ)能鋰電池不斷向高安全性、長(zhǎng)壽命方向發(fā)展，技術(shù)和工藝壁壘不斷提高。此外，電池管理系統(tǒng)是儲(chǔ)能系統(tǒng)的核心部件，廣泛涉及電池管理技術(shù)、自動(dòng)控制技術(shù)、電力電子技術(shù)和通信總線技術(shù)等，具有較高技術(shù)壁壘。因此，新進(jìn)入者短期內(nèi)無法突破關(guān)鍵技術(shù)，難以形成競(jìng)爭(zhēng)力，行業(yè)內(nèi)掌握核心技術(shù)和先進(jìn)工藝的企業(yè)樹立起較高的技術(shù)和工藝壁壘。
3.1.2. 客戶資源和認(rèn)證壁壘
儲(chǔ)能產(chǎn)品提供商在客戶開發(fā)過程中往往需要經(jīng)過潛在客戶識(shí)別、技術(shù)交流、產(chǎn)品開發(fā)、樣機(jī)測(cè)試、客戶實(shí)地考察等一系列流程，歷時(shí)較長(zhǎng)。因此，儲(chǔ)能產(chǎn)品提供商在與客戶建立合作關(guān)系后，一般不會(huì)輕易被更換。此外，產(chǎn)品的安全可靠性水平是客戶選取合格供應(yīng)商的重要考慮因素。目前，全球主要儲(chǔ)能市場(chǎng)對(duì)鋰電池和儲(chǔ)能電池系統(tǒng)均有嚴(yán)格的安全認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)，相關(guān)產(chǎn)品通過相應(yīng)的安全認(rèn)證才能獲得市場(chǎng)認(rèn)可及客戶資源。上述因素使得行業(yè)內(nèi)擁有優(yōu)質(zhì)客戶的企業(yè)樹立起較高的客戶資源和認(rèn)證壁壘。
3.1.3. 資金壁壘
鋰電池儲(chǔ)能行業(yè)資本開支較高，通過廠房建設(shè)、生產(chǎn)設(shè)備購(gòu)置等進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張需要大量的資金支持。此外，鋰電池儲(chǔ)能行業(yè)需要保持較大的研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入，日常經(jīng)營(yíng)也需要大量流動(dòng)資金支持。因此，行業(yè)新進(jìn)入企業(yè)面臨一定的資金壁壘。儲(chǔ)能逆變器、儲(chǔ)能系統(tǒng)集成相對(duì)輕資產(chǎn)，資金壁壘不明顯。
3.1.4. 品牌和渠道壁壘
從品牌方面看，低質(zhì)或劣質(zhì)電池產(chǎn)品不僅產(chǎn)品性能不達(dá)標(biāo)，使用過程中也會(huì)產(chǎn)生較大的安全隱患，因此企業(yè)良好的產(chǎn)品質(zhì)量表現(xiàn)、較低的返修率、較高的安全評(píng)價(jià)是影響消費(fèi)者選擇的重要因素，以上共同構(gòu)成了消費(fèi)者的品牌認(rèn)知。而品牌認(rèn)知的建設(shè)需要較長(zhǎng)時(shí)間的積累和持續(xù)的維護(hù)，構(gòu)成行業(yè)品牌壁壘。從渠道方面看，儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商直面下游終端，而戶用儲(chǔ)能具備較強(qiáng)的2C屬性，因此儲(chǔ)能系統(tǒng)集成環(huán)節(jié)具備較強(qiáng)的渠道壁壘。
3.2. 行業(yè)以鋰電大廠為主，國(guó)內(nèi)企業(yè)市占率仍有提升空間
行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)分散，以鋰電大廠為主，細(xì)分賽道存在獨(dú)立第三方企業(yè)。從目前電力系統(tǒng)用電化學(xué)儲(chǔ)能出貨量占比數(shù)據(jù)看，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局顯得較為分散且行業(yè)內(nèi)仍以鋰電大廠為主。其中，全球范圍主要是特斯拉、LG化學(xué)以及三星SDI等鋰電大廠，2019年全球家用儲(chǔ)能產(chǎn)品出貨前三名分別為特斯拉、LG化學(xué)和派能科技，占比分別為15%、11%和8.5%，CR3僅為34.5%；2019年國(guó)內(nèi)電力系統(tǒng)儲(chǔ)能鋰電池出貨量前三名分別為比亞迪、寧德時(shí)代和派能科技，占比分別為23.7%、18.4%和15%，CR3為57.1%。
從技術(shù)路線上來看，目前海外企業(yè)如特斯拉、LG化學(xué)的儲(chǔ)能產(chǎn)品主要采用三元路線，而國(guó)內(nèi)企業(yè)如寧德時(shí)代、比亞迪的儲(chǔ)能產(chǎn)品則以磷酸鐵鋰路線為主，這與各企業(yè)動(dòng)力電池的技術(shù)路線差別不大。
電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能系統(tǒng)的核心需求在于高安全、長(zhǎng)壽命和低成本，其次才是能量密度。磷酸鐵鋰電池?zé)岱€(wěn)定性強(qiáng)，正極材料結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性高，不含貴金屬，故其安全可靠性、循環(huán)壽命及綜合成本優(yōu)于三元鋰電池。雖然磷酸鐵鋰電池能量密度低于三元鋰電池，但儲(chǔ)能系統(tǒng)相對(duì)靈活的尺寸和重量設(shè)計(jì)、相對(duì)固定的應(yīng)用場(chǎng)景可以較好地回避這一缺點(diǎn)，因此國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能產(chǎn)品在技術(shù)路線上理論上要優(yōu)于海外企業(yè)。
當(dāng)前國(guó)內(nèi)企業(yè)市占率較低的主要原因在于品牌和渠道，未來有望持續(xù)提升。造成當(dāng)前國(guó)內(nèi)企業(yè)儲(chǔ)能產(chǎn)品在全球市占率較低的主要原因是當(dāng)前儲(chǔ)能需求仍主要來自境外市場(chǎng)，特斯拉、LG化學(xué)等廠商在境外儲(chǔ)能市場(chǎng)起步較早，且本身作為海外品牌在海外就具備較強(qiáng)的品牌優(yōu)勢(shì)，而國(guó)內(nèi)企業(yè)目前仍處于品牌和渠道培育期，因此處于相對(duì)劣勢(shì)。我們認(rèn)為后續(xù)隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)在海外品牌和渠道拓展的持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)磷酸鐵鋰儲(chǔ)能產(chǎn)品未來有望憑借較高的性價(jià)比持續(xù)提升市占率。
4、投資建議
4.1. 投資策略：千億賽道冉冉升起，中國(guó)企業(yè)大有可為
概覽：電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈由設(shè)備提供商、儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商和儲(chǔ)能系統(tǒng)安裝商組成，在電力系統(tǒng)中應(yīng)用場(chǎng)景廣泛。電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈一般是由系統(tǒng)集成商對(duì)整個(gè)儲(chǔ)能系統(tǒng)的設(shè)備進(jìn)行選型，外購(gòu)或自行生產(chǎn)儲(chǔ)能電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能變流器及其他電氣設(shè)備后，匹配集成給下游的安裝商，安裝商在安裝施工后最終交付終端用戶。
電化學(xué)儲(chǔ)能在電力系統(tǒng)中的應(yīng)用場(chǎng)景廣泛，可分為發(fā)電側(cè)、輸配電側(cè)和用電側(cè)三大場(chǎng)景。其中，發(fā)電側(cè)包括電力調(diào)峰、輔助動(dòng)態(tài)運(yùn)行、系統(tǒng)調(diào)頻、可再生能源并網(wǎng)等；輸配電側(cè)主要用于緩解電網(wǎng)阻塞、延緩輸配電設(shè)備擴(kuò)容升級(jí)等；用電側(cè)主要用于電力自發(fā)自用、峰谷價(jià)差套利、容量電費(fèi)管理和提升供電可靠性等。
成長(zhǎng)空間：發(fā)、用兩端齊頭并進(jìn)，千億級(jí)別市場(chǎng)冉冉升起。在綜合考慮了發(fā)電側(cè)（平滑集中式光伏、風(fēng)電出力）以及用電側(cè)（分布式光伏自發(fā)自用、峰谷價(jià)差套利）等領(lǐng)域后，根據(jù)我們測(cè)算， 2021-2025年電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能裝機(jī)需求分別為117、190、274、367和507GWh，需求年平均增速約為83.34%?？紤]儲(chǔ)能系統(tǒng)成本下降后，我們測(cè)算2021-2025年儲(chǔ)能系統(tǒng)的市場(chǎng)空間將分別達(dá)到2,016、2,946、3,824、4,617和5,748億元，年均增速有望達(dá)到46.28%。其中，磷酸鐵鋰型儲(chǔ)能和三元型儲(chǔ)能的市場(chǎng)空間在2025年有望分別達(dá)到2,765億元和2,257億元，年均增速分別達(dá)到65.13%和30.59%；儲(chǔ)能逆變器和EMS市場(chǎng)空間分別為234、349、463、571和726億元，年均增速約52.56%。
競(jìng)爭(zhēng)格局：目前行業(yè)內(nèi)企業(yè)以鋰電大廠為主，國(guó)內(nèi)外技術(shù)路徑存在差異，國(guó)內(nèi)企業(yè)市占率存在提升空間。目前電力系統(tǒng)用電化學(xué)儲(chǔ)能行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散且行業(yè)內(nèi)企業(yè)仍以鋰電大廠為主。從技術(shù)路線看，目前海外企業(yè)如特斯拉、LG化學(xué)主要采用三元路線，而國(guó)內(nèi)企業(yè)如寧德時(shí)代、比亞迪則以磷酸鐵鋰路線為主，這與各企業(yè)動(dòng)力電池技術(shù)路線差別不大。
電力系統(tǒng)用儲(chǔ)能系統(tǒng)的核心需求在于高安全、長(zhǎng)壽命和低成本，其次才是能量密度，因此國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能產(chǎn)品在技術(shù)路線上要優(yōu)于海外企業(yè)。造成國(guó)內(nèi)企業(yè)全球市占率較低的主要原因是當(dāng)前儲(chǔ)能需求仍主要來自境外市場(chǎng)，海外企業(yè)在境外儲(chǔ)能市場(chǎng)起步較早且本身作為海外品牌在海外就具備較強(qiáng)的品牌優(yōu)勢(shì)，而國(guó)內(nèi)企業(yè)目前仍處于品牌和渠道培育期，因此處于相對(duì)劣勢(shì)。我們認(rèn)為后續(xù)隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)在海外品牌和渠道拓展的持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)磷酸鐵鋰儲(chǔ)能產(chǎn)品未來有望憑借較高的性價(jià)比持續(xù)提升市占率。
投資建議：千億賽道冉冉升起，中國(guó)企業(yè)大有可為。根據(jù)我們測(cè)算，2025年全球電力系統(tǒng)用電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)超五千億，成長(zhǎng)空間廣闊。與此同時(shí)，隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)在海外品牌和渠道拓展的持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)磷酸鐵鋰儲(chǔ)能產(chǎn)品未來有望憑借較高的性價(jià)比持續(xù)提升市占率，中國(guó)企業(yè)大有可為。重點(diǎn)推薦電池儲(chǔ)能系統(tǒng)領(lǐng)先企業(yè)派能科技、寧德時(shí)代，儲(chǔ)能逆變器領(lǐng)先企業(yè)固德威以及國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能系統(tǒng)集成和儲(chǔ)能逆變器龍頭陽(yáng)光電源；建議關(guān)注比亞迪、科士達(dá)、星云股份、國(guó)軒高科、億緯鋰能、南都電源等。
4.2. 重點(diǎn)推薦標(biāo)的
派能科技：全球戶用儲(chǔ)能領(lǐng)先企業(yè)，業(yè)績(jī)有望持續(xù)高增
全球戶用儲(chǔ)能領(lǐng)先企業(yè)，2020年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。公司深耕磷酸鐵鋰儲(chǔ)能電池系統(tǒng)領(lǐng)域，是國(guó)內(nèi)較早成功研發(fā)磷酸鐵鋰儲(chǔ)能電池系統(tǒng)解決方案，并率先規(guī)模化生產(chǎn)和批量應(yīng)用的企業(yè)。2013年起公司進(jìn)入海外戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)，憑借優(yōu)越的產(chǎn)品品質(zhì)及成本競(jìng)爭(zhēng)力迅速成長(zhǎng)為全球家用儲(chǔ)能市場(chǎng)的領(lǐng)先企業(yè)。2019年公司自主品牌家用儲(chǔ)能產(chǎn)品出貨量市占率 8.5%，位居全球第三，僅次于特斯拉和LG化學(xué)。公司自有品牌定位中高端，海外家儲(chǔ)與Sonnen、Segen等大型優(yōu)質(zhì)客戶進(jìn)行了深度合作，通信備電綁定中興通訊，積累了豐富的產(chǎn)品應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)質(zhì)客戶資源。公司在招股說明書中披露2020年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11億-13億元，同增34.17%-58.57%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.7億-3.2億元，同增87.35%-122.05%。
全產(chǎn)業(yè)鏈布局優(yōu)勢(shì)盡顯，持續(xù)研發(fā)投入夯實(shí)技術(shù)壁壘。公司擁有產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合的綜合服務(wù)優(yōu)勢(shì)，是國(guó)內(nèi)少數(shù)具備電芯、模組、電池管理系統(tǒng)及能量管理系統(tǒng)等儲(chǔ)能核心部件的自主研發(fā)和生產(chǎn)能力，同時(shí)具備儲(chǔ)能系統(tǒng)集成解決方案設(shè)計(jì)能力的企業(yè)。公司的儲(chǔ)能電池系統(tǒng)基于軟包磷酸鐵鋰電池，并采用模塊化設(shè)計(jì)，十分貼合儲(chǔ)能場(chǎng)景的應(yīng)用需求，具備技術(shù)路線優(yōu)勢(shì)。近三年公司研發(fā)投入維持高位，研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重始終在6%以上，為持續(xù)提升創(chuàng)新能力提供了有力保障。截至2020年6月底，公司已取得授權(quán)發(fā)明專利15項(xiàng)、實(shí)用新型專利47項(xiàng)、軟件著作權(quán)3項(xiàng)、集成電路布圖設(shè)計(jì)11項(xiàng)。
加速產(chǎn)能擴(kuò)張，規(guī)模優(yōu)勢(shì)釋放助力降本增利。鋰電池儲(chǔ)能行業(yè)規(guī)模壁壘較高，2017年以來，公司一方面不斷擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，增加生產(chǎn)的規(guī)模效應(yīng)，另一方面通過對(duì)瓶頸工藝的技術(shù)改進(jìn)以及增加核心設(shè)備，不斷提高生產(chǎn)效率和產(chǎn)能利用率，毛利率持續(xù)提高。截至2020年6月，公司已具備年產(chǎn)1GWh電芯產(chǎn)能和年產(chǎn)1.15GWh電池系統(tǒng)產(chǎn)能。隨著市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，公司原有產(chǎn)能已經(jīng)無法滿足下游客戶對(duì)高性能磷酸鐵鋰電池的需求。本次募投項(xiàng)目完成后，公司將新增4GWh鋰離子電芯產(chǎn)能和5GWh儲(chǔ)能鋰電池系統(tǒng)產(chǎn)能，有利于提升公司的產(chǎn)品生產(chǎn)能力與市場(chǎng)快速響應(yīng)能力，化解產(chǎn)能瓶頸并釋放規(guī)模效益，進(jìn)一步鞏固和提升公司的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)地位。未來隨著新建產(chǎn)能釋放、新客戶開拓，公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步躍升。
投資建議：維持公司買入-A 的投資評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2020年-2022年收入分別為12.79、21.67和36.04億元；歸母凈利分別為3.02、5.21和8.7億元。維持公司買入-A 的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能投放不及預(yù)期；產(chǎn)業(yè)政策變化；國(guó)際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)等。
陽(yáng)光電源：國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能系統(tǒng)集成龍頭，儲(chǔ)能業(yè)績(jī)有望持續(xù)放量
公司是全球光伏逆變器龍頭，行業(yè)地位穩(wěn)固。從1997年公司成立起，公司就致力于以光伏逆變器為核心的光伏系統(tǒng)設(shè)備研發(fā)和生產(chǎn)。根據(jù)公司年報(bào)顯示，2015年起公司出貨量首次超越連續(xù)多年排名全球發(fā)貨量第一的SMA公司，成為全球光伏逆變器出貨量最大的公司，國(guó)內(nèi)市占率30%左右，連續(xù)多年保持第一，國(guó)外市占率15%左右，已批量銷往全球120多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，截至2020年6月底，公司在全球市場(chǎng)已累計(jì)實(shí)現(xiàn)逆變?cè)O(shè)備裝機(jī)超120GW。近幾年，公司又陸續(xù)布局了微網(wǎng)儲(chǔ)能、能源互聯(lián)網(wǎng)、新能源汽車關(guān)鍵部件等新業(yè)務(wù)，并取得了長(zhǎng)足的發(fā)展。
國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能系統(tǒng)集成龍頭，儲(chǔ)能業(yè)績(jī)有望持續(xù)放量。公司擁有全球領(lǐng)先的新能源電源變換技術(shù)，覆蓋核心設(shè)備及系統(tǒng)解決方案，是全球一流的儲(chǔ)能設(shè)備及系統(tǒng)解決方案供應(yīng)商。目前，公司可提供單機(jī)功率5~2500kW的儲(chǔ)能逆變器、鋰電池、能量管理系統(tǒng)等儲(chǔ)能核心設(shè)備，同時(shí)推出輔助新能源并網(wǎng)、電力調(diào)頻調(diào)峰、需求側(cè)響應(yīng)、微電網(wǎng)、工商業(yè)以及戶用等一系列先進(jìn)的系統(tǒng)解決方案。隨著新能源發(fā)電占比的提升、智能電網(wǎng)建設(shè)的推進(jìn)，儲(chǔ)能市場(chǎng)將進(jìn)入到高速發(fā)展期。公司作為國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能系統(tǒng)集成龍頭，通過自有的技術(shù)儲(chǔ)備和提前布局，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)將持續(xù)受益于行業(yè)增長(zhǎng)。
儲(chǔ)能業(yè)務(wù)繼續(xù)高增，享受廣闊市場(chǎng)空間。目前公司儲(chǔ)能系統(tǒng)廣泛應(yīng)用在中國(guó)、美國(guó)、英國(guó)、加拿大、德國(guó)、日本、澳大利亞、印度等眾多國(guó)家，參與的全球重大儲(chǔ)能系統(tǒng)項(xiàng)目超過1000個(gè)。在北美，陽(yáng)光電源僅工商業(yè)儲(chǔ)能市場(chǎng)份額就超過了20%；在澳洲，通過與分銷商的深度合作，陽(yáng)光電源戶用光儲(chǔ)系統(tǒng)市占率超20%。在中國(guó)市場(chǎng)，公司先后成功參與了上海洋山港、西藏措勤微電網(wǎng)等多個(gè)儲(chǔ)能示范項(xiàng)目。2020年上半年，公司儲(chǔ)能業(yè)務(wù)持續(xù)高增，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.5億元，同比增長(zhǎng)49.4%。2020年公司儲(chǔ)能系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模有望超10億元，未來儲(chǔ)能業(yè)績(jī)有望充分受益于儲(chǔ)能市場(chǎng)發(fā)展而持續(xù)放量。
投資建議：維持買入-A的投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2020-2022年的收入分別為185.2億、249.5億、330.0億，增速分別為42.5%、34.7%和32.3%；凈利潤(rùn)分別為19.3億、25.6億、32.7億，增速分別為116.6%、32.6和27.6%；維持公司買入-A的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏裝機(jī)不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。
固德威：戶用儲(chǔ)能逆變器龍頭，業(yè)績(jī)有望持續(xù)高增
公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為組串式逆變器，近年來經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)高增。公司成立于2010年11月，成立之初專注于單相戶用逆變器產(chǎn)品，近年來不斷發(fā)展壯大，目前主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品包括光伏并網(wǎng)逆變器、光伏儲(chǔ)能逆變器、智能數(shù)據(jù)采集器以及SEMS智慧能源管理系統(tǒng)等等。隨著公司快速發(fā)展，近年來公司業(yè)績(jī)持續(xù)高增。2015-2019年間，公司營(yíng)收和凈利的CAGR分別達(dá)到了55.65%和83.93%。2020年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和凈利分別為10.41億元和1.96億元，同比分別增長(zhǎng)44.96%和158.9%。
組串式逆變器需求有望持續(xù)高增。公司的單相組串式逆變器主要用于戶用市場(chǎng)，2019年?duì)I收占比達(dá)到34%；三相逆變器主要用于工商業(yè)分布式項(xiàng)目和部分地面電站，2019年?duì)I收占比達(dá)到44%。近年來一方面隨著國(guó)內(nèi)戶用光伏裝機(jī)增長(zhǎng)以及德國(guó)、美國(guó)、澳大利亞等國(guó)家大力鼓勵(lì)民眾安裝屋頂光伏，單相組串式逆變器需求持續(xù)高增且未來隨著BIPV的快速發(fā)展需求有望進(jìn)一步釋放；另一方面隨著組串式逆變器性價(jià)比持續(xù)提升，地面電站開始越來越多采用組串式逆變器，導(dǎo)致其市占率持續(xù)提升。
儲(chǔ)能市場(chǎng)前景廣闊，儲(chǔ)能逆變器業(yè)績(jī)有望持續(xù)高增。隨著光伏新能源利用的日益普及，光伏發(fā)電的波動(dòng)性特征以及企業(yè)調(diào)峰調(diào)頻成本考慮，未來光伏發(fā)電將越來越多的配備儲(chǔ)能設(shè)備，光伏儲(chǔ)能逆變器將成為行業(yè)的重要發(fā)展方向之一。根據(jù)招股說明書信息，公司于2015年推出ES系列單相光伏儲(chǔ)能混合逆變器后不斷豐富產(chǎn)品品類，近年來儲(chǔ)能逆變器出貨量和營(yíng)收持續(xù)高增，其中2019年公司實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)能逆變器銷量1.47萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)132.2%，戶用儲(chǔ)能逆變器出貨量全球市場(chǎng)排名第一位，市場(chǎng)占有率為15%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.08億元，同比增長(zhǎng)147.8%。未來隨著儲(chǔ)能市場(chǎng)的快速發(fā)展，公司儲(chǔ)能逆變器業(yè)績(jī)有望保持高增狀態(tài)。
投資建議：維持公司買入-A投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2020年-2022年?duì)I收分別為13.56、19.34和25.86億元，增速分別為43.4%、42.7%和33.7%；歸母凈利潤(rùn)分別為2.75、4.35和6.33億元，增速分別為167.8%、57.9%和45.5%。維持公司買入-A的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏裝機(jī)不及預(yù)期、項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期、逆變器價(jià)格超預(yù)期下跌等。
寧德時(shí)代：動(dòng)力電池&儲(chǔ)能電池齊頭并進(jìn)，龍頭業(yè)績(jī)有望持續(xù)高增
公司是全球領(lǐng)先的動(dòng)力電池系統(tǒng)提供商。公司專注于新能源汽車動(dòng)力電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，致力于為全球新能源應(yīng)用提供一流解決方案。在電池材料、電池系統(tǒng)、電池回收等產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵領(lǐng)域擁有核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)及可持續(xù)研發(fā)能力，形成了全面、完善的生產(chǎn)服務(wù)體系。在動(dòng)力電池系統(tǒng)方面，到2020年中公司產(chǎn)能達(dá)到了28.7GWh，在建產(chǎn)能約18.9GWh；根據(jù)公司的產(chǎn)能規(guī)劃，2021年將達(dá)到100GWh，2022年將擴(kuò)大至150GWh。目前，寧德時(shí)代已與德國(guó)、美國(guó)等國(guó)際頂級(jí)汽車廠商及國(guó)內(nèi)眾多知名汽車廠商建立了深度合作關(guān)系。根據(jù)SNE Research 統(tǒng)計(jì)，2020年前三季度寧德時(shí)代裝機(jī)量達(dá)到了19.2 GWh，全球市場(chǎng)占有達(dá)達(dá)到了23.1%，超過LG Chem排名全球第一。
持續(xù)加碼科研投入，確保技術(shù)持續(xù)領(lǐng)先。公司的動(dòng)力電池在4C快充、低溫自加熱、高鎳電池等領(lǐng)域的具備全球差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。創(chuàng)新的CTP技術(shù)改變了原有電芯-模組-電池包結(jié)構(gòu)，來將有望進(jìn)一步步拉大松下（圓柱）、LG（軟包）等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的性能優(yōu)勢(shì)差距。相比于傳統(tǒng)電池包，CTP相比傳統(tǒng)電池包空間利用率提升15%-20%，零件數(shù)量減少40%，密度提升10%-15%。在產(chǎn)品技術(shù)持續(xù)迭代的同時(shí)，公司在研發(fā)費(fèi)用上投入逐年增多。到2020年中，公司研發(fā)人員達(dá)5368名，擁有2642項(xiàng)境內(nèi)專利以及196項(xiàng)境外專利，研發(fā)費(fèi)用達(dá)12.98億元，占比營(yíng)業(yè)收入約6.9%。
公司儲(chǔ)能產(chǎn)品品類較為齊全。公司在儲(chǔ)能系統(tǒng)的產(chǎn)品主要包括：電芯、模組、電箱和電池柜。主要采用方型磷酸鐵鋰電池，涵蓋大型太陽(yáng)能、風(fēng)電發(fā)電儲(chǔ)能配套、工業(yè)企業(yè)儲(chǔ)能、商業(yè)樓宇儲(chǔ)能、數(shù)據(jù)中心儲(chǔ)能、儲(chǔ)能充電站、通信基站后備電源等。寧德時(shí)代早在2011年就參與到國(guó)家電網(wǎng)風(fēng)光儲(chǔ)能示范項(xiàng)目，先后承擔(dān)多個(gè)國(guó)家組儲(chǔ)能示范項(xiàng)目。2018年公司在A股上市募集資金54億元，其中有20億元專門用于動(dòng)力及儲(chǔ)能電池研發(fā)。
近年來公司儲(chǔ)能項(xiàng)目不斷落地。2018年 6月，寧德時(shí)代與福建省投資集團(tuán)有限公司簽約儲(chǔ)能項(xiàng)目合作，三期規(guī)模分別為100/500/1000MW，還將配套建設(shè)移動(dòng)儲(chǔ)能設(shè)備以及移動(dòng)充電設(shè)施。2018年10月，公司競(jìng)標(biāo)獲得魯能海西州50MW/100MWh多能互補(bǔ)集成優(yōu)化示范工程儲(chǔ)能項(xiàng)目。2019年5月，公司與科士達(dá)成立合資公司，布局儲(chǔ)能系PCS、特殊儲(chǔ)能PACK、充電樁及“光儲(chǔ)充”一體化相關(guān)產(chǎn)品。
投資建議：維持公司買入-A 的投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2020年-2022年的收入增速分別為11.5%、36.0%、38.1%，凈利潤(rùn)增速分別為11.6%、34.0%、41.7%，維持公司買入-A 的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不及預(yù)期、終端產(chǎn)銷不及預(yù)期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
5、風(fēng)險(xiǎn)提示
1）用戶側(cè)峰谷電價(jià)差縮小風(fēng)險(xiǎn)：目前儲(chǔ)能的商業(yè)模式還在持續(xù)摸索中，較為明確的用戶側(cè)儲(chǔ)能依賴于峰谷電價(jià)差，如果峰谷電價(jià)差縮小或者業(yè)主經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)異常，則可能導(dǎo)致商業(yè)模式無法正常推進(jìn)；
2）電網(wǎng)公司投資意愿下降風(fēng)險(xiǎn)：電網(wǎng)側(cè)的儲(chǔ)能項(xiàng)目既考慮減少擴(kuò)容提升輸配電設(shè)備利用率因素，也考慮電網(wǎng)安全、調(diào)峰、提升輸配電質(zhì)量等，很難直觀從經(jīng)濟(jì)性角度做測(cè)算。過往電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能項(xiàng)目主要由電網(wǎng)公司投資，新版的輸配電價(jià)核算機(jī)制將儲(chǔ)能列為競(jìng)爭(zhēng)性業(yè)務(wù)，無法計(jì)入輸配電價(jià)，電網(wǎng)公司的投資意愿有待觀察；
3）國(guó)際貿(mào)易政策變化風(fēng)險(xiǎn)：海外市場(chǎng)較為明確的商業(yè)模式主要為電網(wǎng)調(diào)頻和戶用光儲(chǔ)一體，國(guó)內(nèi)企業(yè)近年也在紛紛走向海外市場(chǎng)。匯率、貿(mào)易保護(hù)、關(guān)系營(yíng)銷等可能會(huì)導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；
4）新能源發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：儲(chǔ)能當(dāng)前規(guī)模尚小，相關(guān)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)主要來源于光伏或者新能源車等業(yè)務(wù)，如果這些業(yè)務(wù)所在行業(yè)整體出現(xiàn)景氣度下滑等，可能會(huì)使得相關(guān)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問題。
5）假設(shè)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：報(bào)告中關(guān)于經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的假設(shè)存在不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
