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供需缺口疊加成本推動，漲價具有持續(xù)性
摘要
■現(xiàn)狀：六氟磷酸鋰短期價格底部上行，供需錯配為價格波動主因：六氟磷酸鋰是電解液的重要組成部分，成本占比超30%，目前被作為商業(yè)化應(yīng)用最廣的鋰鹽，短中期內(nèi)可替代性低。從歷史來看，由于產(chǎn)能擴張周期長，下游需求變化快，六氟磷酸鋰價格呈現(xiàn)顯著周期性，其中供需錯配是價格波動主要原因。上半年來由于新能源車需求萎靡，六氟磷酸鋰價格處在底部，行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)盈利能力低，預(yù)期具有漲價訴求；下半年以來，隨著需求端景氣上行，電解液出貨量和排產(chǎn)環(huán)比明顯好轉(zhuǎn)，在此推動下，六氟磷酸鋰短期價格已實現(xiàn)底部上行。
■供需缺口疊加成本推動，漲價在中期仍具有持續(xù)性：從中長期來看，需求端，全球新能源車在中國、歐洲和美國為首的市場高速發(fā)展，未來五年，在不同國家多因素驅(qū)動的背景下，以2019年為基年，我們預(yù)計全球2025年新能源車銷量達1468萬輛，6年CAGR達37%，2025年新能源車滲透率超15%（測算過程可參見此前外發(fā)周報《歐洲電車逆勢增長超預(yù)期，中國產(chǎn)品力驅(qū)動持續(xù)凸顯》），在此基礎(chǔ)上，我們測算明后年六氟磷酸鋰需求分別為5.9/7.8萬噸，同比分別增長38%/33%。供給端，2020-2022年預(yù)計形成六氟磷酸鋰名義產(chǎn)能6.3/7.8/9.7萬噸。但由于投產(chǎn)時間點不同及產(chǎn)能爬坡有一定周期，且原有產(chǎn)能有部分為老產(chǎn)線，有化工檢修等方面的需要，疊加部分小廠在虧損情況下關(guān)停產(chǎn)線，從目前來看，預(yù)計2020-2022年有效產(chǎn)能分別為5.3/5.9/7.2萬噸，中期新增供給有限，緊平衡格局將持續(xù)，相關(guān)六氟磷酸鋰廠商產(chǎn)能利用率將持續(xù)上行。成本端，碳酸鋰、五氯化磷和無水氫氟酸在六氟磷酸鋰的成本中的占比較大，隨著下游需求景氣疊加冬季原料供應(yīng)偏緊，短期內(nèi)碳酸鋰和無水氫氟酸價格均底部上行。而從中長期來看，澳洲部分礦產(chǎn)停產(chǎn)疊加南美鹽湖的擴產(chǎn)因為疫情延后等方面的因素，鋰礦新增產(chǎn)能釋放高峰期已過將帶來碳酸鋰價格的持續(xù)上漲，為六氟磷酸鋰的價格上漲提供支撐。
■投資建議：在需求、供給和成本三方推動下，六氟磷酸鋰短期價格已實現(xiàn)底部上行，從中長期來看，我們認(rèn)為六氟磷酸鋰的價格上漲將具有延續(xù)性，六氟磷酸鋰相關(guān)企業(yè)盈利有望持續(xù)修復(fù)，下游電解液相關(guān)企業(yè)議價權(quán)將有所提升。我們推薦向上延伸布局六氟磷酸鋰產(chǎn)能的電解液龍頭新宙邦，建議關(guān)注六氟磷酸鋰龍頭標(biāo)的多氟多、天際股份、永太科技等。
■風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期等。
目錄
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現(xiàn)狀：六氟磷酸鋰短期價格底部上行，供需錯配為價格波動主因
六氟磷酸鋰是電解液的重要組成部分，短中期內(nèi)可替代性低。電解液由高純?nèi)苜|(zhì)、溶劑和高純添加劑按照一定的比例配制而成，其核心競爭力在于工藝控制和配方。由于六氟磷酸鋰在導(dǎo)電率、穩(wěn)定性和環(huán)保上的優(yōu)勢，能夠顯著影響電解液的離子電導(dǎo)率、電化學(xué)穩(wěn)定窗口、高低溫穩(wěn)定性和氧化穩(wěn)定性等重要性能，因此目前被作為商業(yè)化應(yīng)用最廣的鋰鹽，在短中期內(nèi)可替代性較低，傳統(tǒng)鋰鹽高氯酸鋰、六氟砷酸鋰等，均存在難以克服的性能缺陷，難以實現(xiàn)大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用。新型鋰鹽中雙氟磺酰亞胺鋰電導(dǎo)率、穩(wěn)定性、高低溫性能等均較為理想，是最具商業(yè)化應(yīng)用前景的鋰鹽，但是其加工難度較大，成本和價格較高，對電解液及鋰電池成本影響較大，尚難以實現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)和應(yīng)用，目前主要作為添加劑少量使用。
六氟磷酸鋰在電解液成本中占比較高，價格變動影響電解液價格走勢。電解液原材料成本占據(jù)較大比重，其中原材料主要由溶劑、添加劑和鋰鹽構(gòu)成，鋰鹽目前以六氟磷酸鋰為主。從電解液的成本來看，根據(jù)鑫欏鋰電近期的價格統(tǒng)計，結(jié)合電解液的材料用量測算，以最新的價格來看，六氟磷酸鋰目前在電解液的成本構(gòu)成中超30%；由于成本占比較高，六氟磷酸鋰的價格變動也顯著影響電解液的價格走勢。
六氟磷酸鋰周期特性強，供需錯配成為價格波動主要原因。六氟磷酸鋰周期特性較強，具體表現(xiàn)為價格隨供給和需求的變化呈現(xiàn)出明顯的周期性波動。從需求方面，由于下游需求變化較快，短時間內(nèi)的需求上漲和下滑會導(dǎo)致六氟磷酸鋰下游需求的快速變化；而從供給方面，根據(jù)我們對于行業(yè)的調(diào)研，正常來看，六氟磷酸鋰行業(yè)新增供給釋放時間較長，一般周期為1.5-2年。這意味著，在需求快速增長時，由于供需錯配，新增產(chǎn)能無法短時間順利投產(chǎn)，缺口短期難以彌補，從而出現(xiàn)價格的大幅上漲。在行業(yè)需求增速下滑、前一輪擴產(chǎn)周期新增產(chǎn)能投產(chǎn)的情況下，則會因為供過于求導(dǎo)致價格的下滑。
回顧過往，六氟磷酸鋰價格周期性明顯，2020年上半年仍處在價格底部。自2011年六氟磷酸鋰實現(xiàn)國產(chǎn)化后，由于第一輪擴產(chǎn)，疊加需求尚未大規(guī)模啟動，導(dǎo)致供過于求，價格長期低于10萬元/噸；2015年以來新能源車的發(fā)展帶動六氟磷酸鋰需求大增，短期內(nèi)新增產(chǎn)能無法彌補高速增長的需求，根據(jù)GGII數(shù)據(jù)，價格由2015年第三季度的10萬元/噸上漲至2016年二季度的38萬元/噸，漲幅高達280%；但在此后，由于需求端漲幅縮窄，疊加供給端新產(chǎn)能投放，到2017年第四季度，六氟磷酸鋰價格快速下滑，跌至15萬元/噸；進入2018年后，價格下滑速度放緩，進入9.5-11萬元/噸的區(qū)間；由于2019年新能源汽車銷量和2018年持平，六氟磷酸鋰的需求沒有增長，而此前新投產(chǎn)產(chǎn)能過多，行業(yè)仍然供大于求，疊加主要原材料碳酸鋰價格持續(xù)下跌，六氟磷酸鋰價格仍處于陰跌的通道中，到2020年8月份，六氟磷酸鋰行業(yè)價格最低處于均價不到7萬元/噸，處于歷史價格底部。
行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)盈利能力仍處于周期底部，漲價訴求強烈。六氟磷酸鋰價格與行業(yè)內(nèi)企業(yè)盈利能力呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)以行業(yè)主要企業(yè)包括九九久、新泰材料和宏源藥業(yè)等進行回溯時，截至2020年上半年，六氟磷酸鋰均價已接近歷史低位，相應(yīng)地，行業(yè)內(nèi)主要的生產(chǎn)六氟磷酸鋰的企業(yè)盈利能力也處在較低水平，在下半年需求顯著回暖的前提下，預(yù)計相關(guān)企業(yè)具有漲價訴求。
下半年需求端高增長帶來漲價契機。中國來看，累計數(shù)據(jù)上來看， 2020年1-11月，國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)銷分別為111.9萬輛和110.9萬輛，同比分別下降0.1%和增長3.9%，銷量實現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，上半年受到疫情影響產(chǎn)銷不及預(yù)期，但下半年在產(chǎn)品力持續(xù)驅(qū)動下產(chǎn)銷超預(yù)期增長。歐洲方面，盡管上半年在疫情影響下，歐洲新能源車銷量實現(xiàn)了V字走勢，但自下半年以來，碳排放的倒逼和各國電動化政策的加碼助推新能源車銷量持續(xù)上行。全球新能源車市下半年以來的持續(xù)高增長已為上游的電解液和六氟磷酸鋰帶來漲價契機。
電解液出貨量和排產(chǎn)環(huán)比明顯好轉(zhuǎn)。上半年受疫情影響，新能源車市場景氣度較低，因此電解液和六氟磷酸鋰市場景氣度不佳。隨著下游新能源汽車景氣度的提升，電解液產(chǎn)量同環(huán)比開始實現(xiàn)正增長。據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計，11月國內(nèi)電解液市場產(chǎn)量2.87萬噸，同比增長68%，環(huán)比仍小幅增長2.2%，對應(yīng)六氟磷酸鋰單月需求達近3500噸。
六氟磷酸鋰短期內(nèi)價格已底部上行。在下半年新能源車需求端顯著回暖和電解液的需求大幅度增長的情況下，帶動了六氟磷酸鋰需求增長，疊加原材料碳酸鋰價格上探，推動六氟磷酸鋰企業(yè)議價權(quán)增加。在此基礎(chǔ)上，六氟磷酸鋰短期價格已實現(xiàn)底部上行。根據(jù)鑫欏鋰電，目前圣誕節(jié)前后六氟磷酸鋰的市場價格已經(jīng)增長到了11萬元/噸。
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供需缺口疊加成本推動，漲價在中期仍具有持續(xù)性
2.1. 中期供需缺口形成，六氟磷酸鋰緊平衡狀態(tài)將持續(xù)
2.1.1. 需求：全球電動化大時代到來，下游需求中長期高速增長
中國方面，產(chǎn)品驅(qū)動推動中國新能源車市場，2025年銷售量將超600萬輛，6年CAGR達31%。目前，中國市場正從政策驅(qū)動逐步轉(zhuǎn)向產(chǎn)品驅(qū)動，結(jié)合Marklines和中汽協(xié)的相關(guān)預(yù)測，考慮到大眾、奔馳和通用為首的傳統(tǒng)車企平臺化車型持續(xù)布局、造車新勢力顛覆傳統(tǒng)的產(chǎn)品驅(qū)動力持續(xù)發(fā)酵和特斯拉Model Y等產(chǎn)品在未來的潛在爆款效應(yīng)，以2019年為基年，我們預(yù)計中國今年全年新能源車銷量約125萬輛；明年銷量近180萬輛，同比增長超40%；2025年達611萬輛，6年CAGR達31%，2025年新能源車滲透率超20%，測算過程可參見此前外發(fā)周報《歐洲電車逆勢增長超預(yù)期，中國產(chǎn)品力驅(qū)動持續(xù)凸顯》。
歐洲方面，預(yù)計歐洲電動車高增長態(tài)勢將持續(xù)，2025年銷售量將超500萬輛，6年CAGR達45%。目前，在歐洲碳排放法規(guī)的倒逼和高補貼政策的推動下，新能源車在今年快速發(fā)展，結(jié)合ACEA和Ev Sales的相關(guān)預(yù)測，考慮到歐洲對于新能源車的高補貼政策將在近年來延續(xù)、大眾、奔馳為首的傳統(tǒng)車企平臺化車型持續(xù)布局和特斯拉歐洲工廠的建立，以2019年為基年，我們預(yù)計歐洲今年全年新能源車銷量近120萬輛；明年銷量將近190萬輛，同比增長近70%；2025年達520萬輛，6年CAGR達45%，2025年新能源摻和滲透率超30%，測算過程可參見此前外發(fā)周報《歐洲電車逆勢增長超預(yù)期，中國產(chǎn)品力驅(qū)動持續(xù)凸顯》。
主要市場引領(lǐng)下，電動化大勢所趨，2025年全球新能源車銷售量近1500萬輛，6年CAGR達37%。目前，全球新能源車在中國、歐洲和美國為首的市場高速發(fā)展，未來五年，在不同國家多因素驅(qū)動的背景下，結(jié)合此前我們對中歐等地區(qū)的預(yù)測，以2019年為基年，我們預(yù)計全球2025年新能源車銷量達1468萬輛，6年CAGR達37%，2025年新能源車滲透率超15%，測算過程可參見此前外發(fā)周報《歐洲電車逆勢增長超預(yù)期，中國產(chǎn)品力驅(qū)動持續(xù)凸顯》。
預(yù)計明后年六氟磷酸鋰需求分別為5.9/7.8萬噸，同比分別增長38%/33%。根據(jù)我們的測算，我們預(yù)計2020年全球新能源汽車銷量合計280萬輛，其中中國125萬輛，美國32萬輛，歐洲121萬輛，對應(yīng)動力電池需求132GWh；疊加儲能、消費和其他需求；我們預(yù)計2020年全球鋰電池需求量合計280GWh。根據(jù)行業(yè)一噸電解液需要0.13噸六氟磷酸鋰的估計，可得出六氟磷酸鋰的需求量為4.3萬噸。而從中期來看，明后年六氟磷酸鋰需求分別為5.9/7.8萬噸，同比分別增長38%/33%。
2.1.2.供給：中期新增供給有限，緊平衡局面將持續(xù)
中期新增供給有限。自2016-2017年行業(yè)投產(chǎn)高峰期之后，行業(yè)新增產(chǎn)能投產(chǎn)速度明顯放緩，其中產(chǎn)能擴產(chǎn)以國內(nèi)企業(yè)為主。目前僅有多氟多和天賜材料有顯著的擴產(chǎn)計劃，其中多氟多將在2021年擴產(chǎn)2000噸，天賜材料有3萬噸的液態(tài)六氟擴產(chǎn)計劃，按照公告和建設(shè)進程，預(yù)計其中1萬噸預(yù)計將在明年四季度轉(zhuǎn)固，疊加青海聚之源投產(chǎn)的2000噸，2020-2022年預(yù)計形成名義產(chǎn)能6.2/7.7/9.6萬噸。但由于投產(chǎn)時間點不同及產(chǎn)能爬坡有一定周期，且原有產(chǎn)能有部分為老產(chǎn)線，有化工檢修等方面的需要，疊加部分小廠在虧損情況下關(guān)停產(chǎn)線，從目前來看，預(yù)計2020-2022年有效產(chǎn)能分別為5.3/5.9/7.2萬噸。
六氟磷酸鋰規(guī)模效應(yīng)明顯，新進入廠家擴產(chǎn)難度高。根據(jù)主要公司公告來看，六氟磷酸鋰行業(yè)每萬噸固定資產(chǎn)投資高于6億元，投資強度較大，且對于有擴產(chǎn)想法的企業(yè)有高資金實力要求，因此，六氟磷酸鋰行業(yè)具備較強的規(guī)模效應(yīng)，行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先企業(yè)具備成本優(yōu)勢。新進入廠家擴產(chǎn)難度高。此前部分小廠產(chǎn)能已關(guān)停，若要重啟也需要約一個季度的爬坡期，因此決定了六氟磷酸鋰有效產(chǎn)能無法達到其名義產(chǎn)能，同時，在中期內(nèi)新增供給較有限。
中期緊平衡格局將持續(xù)，產(chǎn)能利用率不斷提升。從中期來看，由于行業(yè)內(nèi)新增供給有限，且新供給的形成需要一定的爬坡周期，因此，2020-2021年，在六氟磷酸鋰潛在需求分別為4.3/5.9/7.8萬噸的情況下，現(xiàn)有有效產(chǎn)能分別為5.3/5.9/7.2萬噸，緊平衡的格局將持續(xù)。
2.2. 上游原材料推動下，價格將持續(xù)上漲
按照目前運用得最廣泛的氟化氫溶劑法來看，氟化氫溶劑法是將鹵化鋰溶解在無水氟化氫中，再通入高純PF5氣體進行反應(yīng)，生成六氟磷酸鉀晶體，再經(jīng)過分離、干燥得到六氟磷酸鋰產(chǎn)品。其中，以多氟多為例，六氟磷酸鋰的主要原材料為無水氫氟酸、碳酸鋰和五氯化磷。整體來看，對于原材料純度要求較高，且制備過程的安全生產(chǎn)控制難、對于無水環(huán)境要求高。
從成本構(gòu)成來看，碳酸鋰、五氯化磷和無水氫氟酸在成本中的占比較大。從六氟磷酸鋰的成本構(gòu)成來看，以多氟多披露數(shù)據(jù)為例來進行測算，目前六氟磷酸鋰的單噸使用量中碳酸鋰、五氯化磷和無水氫氟酸分別為0.3/1.4/0.7噸，結(jié)合鑫欏鋰電，卓創(chuàng)咨詢相關(guān)產(chǎn)品價格，我們得到碳酸鋰、五氯化磷和無水氫氟酸在六氟磷酸鋰中的成本構(gòu)成分別為28%、23%和10%，占比較高。
下游需求景氣疊加冬季原料供應(yīng)偏緊，短期內(nèi)碳酸鋰和無水氫氟酸價格均底部上行。在新能源車下半年景氣度提升的情況下，用于生產(chǎn)新能源車電池電解液鋰鹽六氟磷酸鋰的碳酸鋰和無水氫氟酸的需求持續(xù)增長（其中碳酸鋰還被用于生產(chǎn)正極磷酸鐵鋰）。而在供給端，由于冬季氣溫驟降，且2020年較往年溫度更低，碳酸鋰上游包括青海在內(nèi)的多個鹽湖的鋰企下調(diào)產(chǎn)量預(yù)期。與此同時，無水氫氟酸上游螢石粉價格因冬季的來臨，市場貨源也逐步減少。供不應(yīng)求的局面使得原料成本上漲，在下游需求景氣的情況下，推動碳酸鋰和無水氫氟酸價格底部上行。
中期來看，碳酸鋰上漲趨勢將延續(xù)。今年11月份，西澳鋰礦商AlturaMining表示公司將進入破產(chǎn)接管程序，礦山在未來數(shù)周停產(chǎn)維護。Altura為澳大利亞主要礦山之一，鋰精礦產(chǎn)能為22萬噸，約占全球鋰供給產(chǎn)能的5%；疊加南美鹽湖的擴產(chǎn)因為疫情延后。而之后若澳洲部分處于停產(chǎn)的礦產(chǎn)復(fù)工，根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈的調(diào)研，復(fù)工周期超半年，疊加礦產(chǎn)進口的延遲性，中期來看，鋰礦新增產(chǎn)能釋放高峰期已過。由于下游新能源車明年高增長確定性強，需求端持續(xù)增長，在此情況下碳酸鋰的上漲趨勢將延續(xù)，為六氟磷酸鋰的價格提供有效支撐。
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投資建議
現(xiàn)狀：六氟磷酸鋰短期價格底部上行，供需錯配為價格波動主因：六氟磷酸鋰是電解液的重要組成部分，成本占比超30%，目前被作為商業(yè)化應(yīng)用最廣的鋰鹽，短中期內(nèi)可替代性低。從歷史來看，由于產(chǎn)能擴張周期長，下游需求變化快，六氟磷酸鋰價格呈現(xiàn)顯著周期性，其中供需錯配是價格波動主要原因。上半年來由于新能源車需求萎靡，六氟磷酸鋰價格處在底部，行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)盈利能力低，漲價訴求強烈；下半年以來，隨著需求端景氣上行，電解液出貨量和排產(chǎn)環(huán)比明顯好轉(zhuǎn)，在此推動下，六氟磷酸鋰短期價格已實現(xiàn)底部上行。
供需缺口疊加成本推動，漲價在中期仍具有持續(xù)性：從中長期來看，需求端，全球新能源車在中國、歐洲和美國為首的市場高速發(fā)展，未來五年，在不同國家多因素驅(qū)動的背景下，以2019年為基年，我們預(yù)計全球2025年新能源車銷量達1468萬輛，6年CAGR達37%，2025年新能源車滲透率超15%，在此基礎(chǔ)上，我們測算明后年六氟磷酸鋰需求分別為5.9/7.8萬噸，同比分別增長38%/33%。供給端，2020-2022年預(yù)計形成六氟磷酸鋰名義產(chǎn)能6.3/7.8/9.7萬噸。但由于投產(chǎn)時間點不同及產(chǎn)能爬坡有一定周期，且原有產(chǎn)能有部分為老產(chǎn)線，有化工檢修等方面的需要，疊加部分小廠在虧損情況下關(guān)停產(chǎn)線，從目前來看，預(yù)計2020-2022年有效產(chǎn)能分別為5.3/5.9/7.2萬噸，中期新增供給有限，緊平衡格局將持續(xù)，相關(guān)六氟磷酸鋰廠商產(chǎn)能利用率將持續(xù)上行。成本端，碳酸鋰、五氯化磷和無水氫氟酸在六氟磷酸鋰的成本中的占比較大，隨著下游需求景氣疊加冬季原料供應(yīng)偏緊，短期內(nèi)碳酸鋰和無水氫氟酸價格均底部上行。而從中長期來看，澳洲部分礦產(chǎn)停產(chǎn)疊加南美鹽湖的擴產(chǎn)因為疫情延后等方面的因素，鋰礦新增產(chǎn)能釋放高峰期已過將帶來碳酸鋰價格的持續(xù)上漲，為六氟磷酸鋰的價格上漲提供支撐。
投資建議：在需求、供給和成本三方推動下，六氟磷酸鋰短期價格已實現(xiàn)底部上行，從中長期來看，我們認(rèn)為六氟磷酸鋰的價格上漲將具有延續(xù)性，六氟磷酸鋰相關(guān)企業(yè)盈利有望持續(xù)修復(fù)，下游電解液相關(guān)企業(yè)議價權(quán)將有所提升。我們推薦向上延伸布局六氟磷酸鋰產(chǎn)能的電解液龍頭新宙邦，建議關(guān)注六氟磷酸鋰龍頭標(biāo)的多氟多、天際股份、永太科技等。
